单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,2020-10-28,*,#,深圳证券交易所,1,技术创新,、,投资决策与金融创新的分析与研究,何 佳,深圳证券交易所,2001-08-18,1,深圳证券交易所1技术创新、投资决策与金融创新的分析与研究1,深圳证券交易所,2,技术创新 在经济发展中的作用,投资决策的传统理念及其发展,采用技术创新的公司应如何进行投资决策,竟争环境中提供技术创新的公司应如何进,行投资决策,技术创新与创新企业的估价,技术创新与金融创新,中国的创业板市场,2,深圳证券交易所2 技术创新 在经济发展中的作用2,深圳证券交易所,3,技术创新在经济发展中的作用,全球在90年代发展的特色,1.宏观经济的不稳定,两次经济衰退:91-93 and,98-99,2.平均增长率:90s 3%,80s 3.5%,and 70s 4.5%,3.大量的货币危机:ERM,Mexican,Asian,Russian,Brazilian,4.银行危机,5.美国的高速发展,3,深圳证券交易所3技术创新在经济发展中的作用3,深圳证券交易所,4,“新经济”在美国,90s GDP 年增长率 90s 失业率,美国 3%4%,日本 1%4.75%,欧洲 2%12.5%in 1977,Q:变化是永久的还是暂时的?,4,深圳证券交易所 4“新经济”在美国4,深圳证券交易所,5,90s 的股票市场,1.全球,炒,股的年代:2000年全球股市总市值:35兆美元,全球GDP的110%,1990年仅为GDP的40%,2.其影响为,财富分配较广,劳资关系改善,较低的公司税率,较强的股东意识,股市繁荣,新企业较容易取得资金,直接金融取代间接金融,降低资本成本,5,深圳证券交易所590s 的股票市场5,6,深圳证券交易所,l,90s 的资本市场革命,1.纲络世界的特点:无规模,区域,及时间的限制.,2.世界上最大的期货交易所是?a.CBOT b.CME c.Eurex d.LIFFE,3.世界上最大证券商是?a.Merrill Lynch b.Charles Schwab,6,6深圳证券交易所l90s 的资本市场革命6,7,深圳证券交易所,l,交易所的策略定位,1.Nasdaq 的成功:技术创新,建立全球,战略连盟,2.交易所是-科技公司?跨国公司?顾客,导向公司?营利机构,7,7深圳证券交易所l交易所的策略定位7,8,深圳证券交易所,投资决策的传统理念及其发展,传统的折现现金流估值方法(NPV),1.,用于公司的融资决策和公司证券定价,2.,更在公司资本预算中占主导地位,8,8深圳证券交易所投资决策的传统理念及其发展8,9,深圳证券交易所,NPV方法在两个方面的改进,1.考虑非完全竟争，在非完全竟争市场上，公司的投资决策将改变市场结构、影响市场价格；,2.引进实务期权，投资决策通常不是一次完成的，投资的时间、规模大小等也是可以不断调整的，而这些调整策略所具有的战略或管理的灵活性就是实务期权。,9,9深圳证券交易所 NPV方法在两个方面的改进9,10,深圳证券交易所,技术创新过程中的投资决策,1.,采用技术创新的企业的投资,决,策,2.,提供技术创新的企业的投资决策,10,10深圳证券交易所 技术创新过程中的投资决策10,11,深圳证券交易所,采用技术创新的公司应如何进行投资决策,技术创新是一个,不间断和不确定的过程,公司在采用新技术时必须考虑,1.更加新的技术预期推出的时间,2.更加新的技术的影响程度,3.掌握新技术的过程,11,11深圳证券交易所采用技术创新的公司应如何进行投资决策11,12,深圳证券交易所,公司在采用新技术时通常考虑的策略(Grenadier&Weiss),1.采用每一项新技术(Compulsive,Strategy),2.仅采用一项已经发展的新技术(Buy-,and-hold Strategy),3.不采用已有的新技术，准备采用,下一个新推出的新技术(Leapfrog Strategy),4.当更新的技术出现时才采用以前推出的新,技术(Laggard Strategy),12,12深圳证券交易所 公司在采用新技术时通常考虑的策略(Gre,13,深圳证券交易所,公司采用新技术的理论和实证分析(何佳、曾勇，2001),l,背景,研究医院如何采用医疗仪器中的技术创新,1.时间1989-1997,2.4767家美国医院，分为盈利型及非盈利型两种,3.7类产品：CT、MRI、PET、SPECT、Ultra-,Sonic,等,4.变量：,PRFT-盈利型和非盈利型医院,BDSZ-医院床位数,ET -同类产品技术创新的平均时间,COST-采用成本,13,13深圳证券交易所公司采用新技术的理论和实证分析(何佳、曾勇,14,深圳证券交易所,l,理论模型,1.实务期权,2.在不同技术发展过程和销售记录方式假设下公司采用新技,术的时机选择(Adoption Timing)模型,l,实证检验结果,1.与理论模型吻合,2.创新技术的采用将被推迟，其扩散将呈现S型(即典,型的产,品生命周期模式)如果,创新速度加快,更加新的技术对现有新技术的预期改进增加,当前采用新技术的成本增加,3.盈利型医院在采用新技术时对以上技术环境因素的变化更为敏感,14,14深圳证券交易所l理论模型14,15,深圳证券交易所,进一步研究的内容,技术创新的需求与供给相互作用的模式：理论模型与实证研究,我国技术创新扩散的实证分析,竟争环境中提供技术创新的公司应如何进行投资决策,(C.Baldwin),l,用净现值(NPV)、内部收益率(IRR)作为投资决策准则评价技术创新投资的问题,1.资本成本太高,2.资本市场过分强调短期表现,3.更为本质的问题是NPV、IRR不能反映在,竟争环境中技术和产业创新的价值。,15,15深圳证券交易所 进一步研究的内容15,16,深圳证券交易所,竟争环境中技术创新投资与现有资本预算体系的冲突,1.技术创新投资的副作用：公司开发新产,品必然会减少现有产品的价值,2.NPV、IRR在很大程度上由于过分考虑,此种副作用而总是倾向于推迟创新,3.如果一个公司的最后成功依赖于阻止竟,争者，这种副作用的承担是公司长期生,存和成功所必需的,16,16深圳证券交易所 竟争环境中技术创新投资与现有资本预算体系,17,深圳证券交易所,为什幺现有投资决策体系有问题,1.然而通常的资本预算体系却不能反映,提早引入新产品在整个产品生命周期中,所具有的价值最大化作用。,2.现有投资决策体系本质上是一个增值分析过,程，它支持孤立地看有意义的投资决策，但,往往不能揭示一系列相关决策的最佳方案，,而技术创新却是由许多相互关联的决策所构,成的。,17,17深圳证券交易所 为什幺现有投资决策体系有问题17,18,深圳证券交易所,重新设计投资决策体系,1.内部指标,2.资产剥离,3.改变公司结构和激励,18,18深圳证券交易所 重新设计投资决策体系18,19,深圳证券交易所,技术创新与创新企业的估价,l,创新企业估价-深交所的研究,美国科技公司的分析(陈斌,2001),1.传统的以收益为中心的股票价值评估方法不适,用于科技股,香港创业板上市公司定价方式(李夏,2001),1.规定发行价格,2.规定发行价格上限,3.规定发行价格区间,19,19深圳证券交易所技术创新与创新企业的估价19,20,深圳证券交易所,l,第三代,移动,通信服务牌照的定价,(,何佳、谭跃,2001,),1.第三代移动通信服务技术(3G),2.国外3G牌照的发放有拍卖和根据电信,运营商的优势择优发放两种方式，3G,牌照的定价差异悬殊。,3.3G牌照给牌照持有者提供了未来投资,经营3G业务的实务期权,20,20深圳证券交易所l第三代移动通信服务牌照的定价(何佳、谭,21,深圳证券交易所,l,定价模型(Black-Sholes期权定价模型),3G牌照价格=f(S,K,t,r,2,)，其中：,S,3G项目全部未来现金流的现值之和；,K,建设或改善电信基础设施的总投资额；,t,3G牌照的有效期或寿命；,r,与3G牌照有效期同期限美国政府财政债券利率；,2,拥有3G牌照的公司股票收益率的方差。,21,21深圳证券交易所l定价模型(Black-Sholes期权,22,深圳证券交易所,l,中国的3G,牌照定价,中国移动(元)中国联通(元),S-项目现值,1,165,140,029,605,206,948,495,752,X-投资现值,180,820,408,794,135,615,306,595,R-无风险利率,6%,6%,T-期权有效期,5,5,V-波动性,0.4423679,0.37635,3G期权价值,1,046,865,991,842,139,757,326,945,每股期权值,76.32 14.28,22,22深圳证券交易所l中国的3G牌照定价22,23,深圳证券交易所,技术创新与金融创新,l,新兴的从事技朮创新的中小企业,l,成熟的从事技朮创新的大企业,1.,资产剥离,为了让公司放开手脚推出新产品，公司会将用于支持现有产品或技术的资产剥离，从而减少创新的阻碍以及竟争者竟争的意愿。,2.改变公司结构,买进一个专门从事新产品开发的小公司的股份，从,而小公司获得资金进行创新，大公司持有获取小公,司开发成功的新产品或新技术的期权。,23,23深圳证券交易所 技术创新与金融创新23,24,深圳证券交易所,3.,R&D Financing Organizations(RDFO)/Stock Warrants for Off-balance-sheet R&D(SWORD),成立一个新公司为R&D项目融资。该新公司名义上进行R&D，并通过发放特许经营的方式将开发的新技术或产品商业化。,24,24深圳证券交易所24,25,深圳证券交易所,投资者,(Investors),新公司,(RDFO),原公司,(Sponsor),认股权证,发行收入,可赎回股票,R&D费用,新技术,25,25深圳证券交易所投资者新公司原公司认股权证发行收入可赎回股,26,深圳证券交易所,中国的创业板市场,l,中国的创业板市场的作用,1.增加金融品种,提高资本市场完备度,2.为新兴的高新技术企业提供有效的融资,渠道,3.为成熟的高新技术企业的技术创新提供,投资决策体系变革,资本运作的工具,4.为交易所的战略发展提供舞台,26,26深圳证券交易所 中国的创业板市场26,27,深圳证券交易所,l,今年以来深交所创业板市场筹备工作(创业板筹备工作文稿 第18期),1.进一步完善基本业务规则,2.进一步完善发审机制,3.进一步完善保荐人制度,4.进一步完善信息披露监管机制,5.进一步完善市监查机制,6.加强了退市的准备工作,7.加强了拟上市资源调研和培训,8.开展了投资者教育,9.进一步健全了基础设施,10.加强创业板市场的人力资源配置和办公场地建设,11.进一步加强廉政建设,12.开展对创业板重大课题的深入研究,27,27深圳证券交易所l今年以来深交所创业板市场筹备工作(创业,治理事故隐患，确保安全生产。,11月-24,11月-24,Sunday,November 17,2024,增强质量意识，提高全员素质。,04:58:17,04:58:17,04:58,11/17/2024 4:58:17 AM,三心二意，扬鞭奋蹄，四面出击，勇争第一。,11月-24,04:58:17,04:58,Nov-24,17-Nov-24,质量不仅由生产者决定，更应由顾客决定。,04:58:17,04:58:17,04:58,Sunday,November 17,2024,首件检验不马虎，制程作业无错误。,11月-24,11月-24,04:58:17,04:58:17,November 17,2024,治病要早，除患要细。,2024年11月17日,4:58 上午,11月-24,11月-24,多看一眼安全保险，多防一步少出事故。,17 十一月 2024,4: