单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,*,财务管理,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,深方大,中国上市公司,MBO,第一家,郝臣,南开大学商学院财务管理系,南开大学公司治理研究中心,2012.12,财务管理,我国上市公司实施,MBO,的十大特点,企业创业色彩浓厚；,企业的经营状况和前景比较好，有管理效率空间；,所有制背景上，国有企业或集体控股企业为主，大多数公司产权不清晰；,产业背景上，多数属于竞争性产业；,收购人通常是高层管理人员；,收购对象通常是上市公司本身；,收购主体上，通过设立私人控股的有限公司来间接收购，达到控股目的，并尽量避免关联交易与同业竞争；,通常采取协议收购方式，在定价方面基本参考净资产指标，法人股转让价格通常在净资产基础上进行折让；,受让方资金来源于对收购后股份公司股权的抵押贷款和现金分红；,大多数实施,MBO,的上市公司在信息披露方面缺乏及时性和有效性，尤其是交易价格、资金来源、还款方式等重要信息没有得到及时披露。,我国上市公司实施,MBO,的五大问题,收购主体的合法性,为了实施,MBO,，管理层成立的“壳”公司,定价的合理性,目前上市公司,MBO,操作收购定价大多围绕企业资产净值波动，但账面价值法割裂了资产的实际价值与收购成本之间的联系,融资障碍,在我国，根据,贷款通则,的规定“从金融机构取得的贷款不得用于股本收益性投资”，但在实际操作中，都采取了套用银行资金的做法来实现收购，蕴含着极大的法律风险,运作风险,内部人控制,国有资产流失,企业经营风险,实施,MBO,虽可以改变产权关系，但如果企业不能在此基础上很好地实现资产结构调整及业务重新整合，调动员工积极性，则有可能导致经营亏损的风险，令管理层收购陷入困境。,公司简介,深圳方大集团股份有限公司前称“深圳方大实业股份有限公司”，于,1999,年,10,月改为现有名称。深圳方大集团股份有限公司是在原深圳方大建材有限公司的基础上，于,1995,年,10,月以募集设立方式改组成立的股份有限公司。,深圳蛇口后海湾经济发展公司,深圳后海实业,股份有限公司,深圳蛇口渔二实业,股份有限公司,深圳蛇口方大新材料有限公司,深圳蛇口方大新材料股份有限公司,深圳蛇口兴乐实业,公司,深圳蛇口方大集团,股份有限公司,1991,年，发起设立,1993,年，股份制改组,1993,年，加入另一法人股东,1993,年，公司同时更名,公司简介,深圳蛇口方大集团,股份有限公司,资产入股占股,90%,熊建明,彩板系列等四个专利技术,使用权作价入股占股,10%,深圳方大建材,有限公司,1994,年,3,月，注册资本为,3380,万元人民币,深圳蛇口方大集团,股份有限公司,1994,年,11,月，追加投资,257.66,万元人民币,熊建明,深圳方大建材,有限公司,占股,90.23%,占股,9.77%,公司简介,1995,年,5,月,15,日，熊建明将其四项专利技术的所有权转让给方大建材有限公司，经调整后，方大建材的股权结构如下：,深圳蛇口方大集团,股份有限公司,接受熊建明技术专利转让,熊建明,深圳方大建材,有限公司,占股,81.125%,1995,年,8,月，部分,股权转让,深圳市南山区粤海,实业公司,深圳蛇口铜鼓物业,开发有限公司,深圳市大冲实业,股份有限公司,占股,18.875%,香港集康国际,有限公司,1995,年,8,月，全部转让股权,方大集团,粤海实业,铜鼓物业,大冲实业,香港集康,深圳方大建材,有限公司,76.4%,18.875%,1.575%,1.575%,1.575%,公司简介,1995,年,10,月,5,日，经深府办函,1995194,号文批准，由方大集团公司和香港集康国际有限公司、深圳市大冲实业股份有限公司、深圳蛇口铜鼓物业开发有限公司及深圳市南山区粤海实业公司作为发起人，设立股份有限公司。,1995,年,10,月,27,日，该公司获准向境外投资者发售,5,000,万股,B,股，并于同年,11,月,29,日在深圳证券交易所挂牌交易（股票编码“,2055”,，股票简称“深方大,B”,）；经证监发审字,199611,号文批准，该公司成功向社会公开发行人民币普通股,2,000,万股,(,包括,200,万股公司职工股,),，并于,1996,年,4,月,15,日在深圳证券交易所挂牌交易（,股票编码“,0055”,，股票简称“深圳方大”,）。,1997,年,5,月,13,日，经国务院证券委员会以证委发,199728,号批复，该公司增量发行,3000,万股,B,股，并于,1997,年,6,月,23,日在深圳证券交易所上市。,到,2000,年底，深方大的第一、二大股东分别是深圳方大经济发展股份有限公司（由蛇口方大集团更名，下称经发公司）和香港集康，分别占,36.14%,和,8.56%,。集康公司于,1995,年,3,月,23,日在香港注册成立，其中,熊建明持有集康公司股份,98%,。,公司简介,方大集团股份公司形成新型建材产业、机电一体化工程产业、半导体照明及光电子产业等三大产业体系：新型建材产业包括各类建筑幕墙、铝塑复合板、单层铝板、节能环保门窗、铝型材、新型采暖散热器、特种结构等；机电一体化工程产业包括地铁屏蔽门、自动门、特种门等；半导体照明及光电子产业包括氮化镓（,GaN,）基蓝、绿、白光,LED,外延片和蓝、绿、白光,LED,芯片以及集成电路、半导体照明等。,方大集团是我国目前规模最大的新材料高新技术企业，连续多年创下了同行业的许多第一，荣获“中国工业行业状元”和“中华之最”称号，被评为亚太地区,100,家最佳管理公司之一，两次荣获国际质量与技术大奖,白金奖。,截止,2000,年,12,月,31,日，深圳方大集团股份有限公司拥有资产,1,273,431,404,元，净资产,1,011,470,680,元，每股净资产,3.41,元。,故事背景,MBO,动因,仅靠高工资的激励模式已很难留住高管人员，而且高工资也解决不了管理层代理成本增高的问题；,深方大原股东对公司支持力度和能力不能随公司发展而提高，不利公司持续发展,将企业和所有者和管理层利益结合，以挖掘发展潜力的可能方案,三套期权方案,员工持股计划：方大已不是初创企业，要给员工授予股份，在现行法律框 架内，实际上是很难做到这一点的,B,股回购,法人股回购,大股东股份回购,在实践中，以上方案都以失败告终,故事背景,MBO,环境,外部,1999,年，新型建材市场竞争激烈，国家经济宏观面走低,报纸上对,MBO,的陆续报道,内部,深方大主营业务收入下降了,9.34%,，利润下降,55.25%,集体企业，代表当地村民利益，他们关注的是每年的分红，不过问经营，大股东“缺位”也客观上催生了着通过实施,MBO,来理顺股东关系、明晰产权结构的要求。另一方面，大股东自身实力不强、缺乏市场意识、管理水平不高，很难帮助方大继续向前发展,MBO,的目的,解决深方大带“红帽子”的历史遗留问题，实现企业向真正的所有者“回归”，恢复民营企业的产权真实面目，从而为其长远发展扫除产权障碍,激励和约束企业经营者的管理，减少代理成本,案例内容,MBO,过程,成立收购主体,2001,年,6,月,7,日，由熊建明和一个朋友成立了深圳市邦林科技发展有限公司,(,简称“邦林公司”,),，注册资本,3,000,万元，法定代表人熊建明个人持股,85%,；,2001,年,6,月,12,日，除熊建明外，由方大其他高管人员及技术骨干共,100,余人成立了深圳时利和投资有限公司,(,简称“时利和公司”,),；,“邦林”和“时利和”的成立都是为收购经发公司转让其所持有的方大的法人股而成立的。,案例内容,MBO,过程,股权变动过程,2001,年,6,月到,10,月，方大公司董事会发布了一系列股权变动的公告：,6,月,18,日，深圳方大第一大股东经发公司分别与邦林公司、时利公司签署股权转让协议；,6,月,20,日，签订新的股权转让协议，,6,月,18,日股权转让协议作废；经发公司将其所持有的,4,890,万股本公司法人股转让给邦林公司，每股转让价格,3.28,元，转让总金额为,16,039.2,万元。此次股份转让后，邦林公司成为该公司的第二大法人股东。经发公司仍持有方大集团发起人股,5,821.2,万股；,7,月,18,日，由集康国际有限公司所持有的该公司非上市外资股,2,536.8,万股已获中国证监会批准转为上市流通外资股。经深圳证券交易所安排，该部分股份定于,2001,年,7,月,20,日起上市流通；,案例内容,MBO,过程,股权变动过程,8,月,4,日，邦林公司以其持有的深圳方大法人股,4,890,万股向银行进行质押贷款，质押期为,3,年；,9,月,28,日，经发公司于,2001,年,6,月,20,日和,9,月,17,日分别与深圳市时利和投资有限公司和深圳市邦林科技发展有限公司签署协议，将其所持有的该公司法人股转让给上述两家公司。,经发公司,邦林,时利和,4,711.2,万股本公司法人股，每股转让价格,3.08,元，转让总金额为,14,510.496,万元,1,110,万股本公司法人股，每股转让价格,3.55,元，转让总金额为,3,940.5,万元,持股,20.2%,持股,15.9%,第一大持股人,第二大持股人,熊建明,其他高管和技术骨干,案例内容,MBO,过程,股权变动过程,11,月,12,日，时利和公司以其持有的深圳方大法人股共计,4,200,万股向银行进行质押贷款，此次股权质押有效期限为,3,年,此次收购后，经发公司不再持有深圳方大的股份，而熊建明所控股的邦林公司和时利和公司分别持有方大,6,000,万股和,4,711.2,万股，成为公司的第一、第二大法人股东，熊建明个人持有股份约,7,208,万股,(,占股本总额的,24.3%),，成为公司实际的,第一大股东,。,银行,邦林,时利和,法人股,4,890,万股,质押期,3,年,法人股,4,200,万股,质押期,3,年,质押贷款,质押贷款,案例内容,资金或融资,股权质押贷款,2001,年,8,月,4,日，邦林科技以其所持有的方大法人股,4,890,万股向银行进行质押贷款，质押期为,3,年；,2001,年,11,月,12,日，时利和公司以其所持有的方大法人股共计,4,200,万股向银行进行质押贷款，质押期为,3,年。,通过银行股权质押，套出资金，避免管理层的巨额收购出资。,转让股票,根据中国证监会,关于核准方大集团履份有限公司非上市外资股上市流通的通知,，由香港集康,(,由熊建明控股,),所持有的公司非上市外资股,2,536.8,万股已获中国证监会批准转为上市流通外资股。这给方大公司带来了新的融资渠道。,现金分红,按照,2001,年公司的股本结构，邦林公司,(,持,6,000,万股,),可获得现金分红,600,万元，投资收益率为,3%,；时利和公司,(,持,4,711.2,万股,),可获得现金分红,471.12,万元，投资收益率为,37%,，其中熊建明个人,(,约持,7,208,万股,),可获得,720.8,万元。,2002,年底，公司再度派现，每,10,股派,1,元,(,扣税,),，毫无疑问，这些现金分红，对公司管理层的还贷非常重要。,分析与评价,“透明度”和“规范性”的运作,上市公司,MBO,通常要涉及几大问题：,资金或融资,收购主体设计,收购定价,运作风险,信息披露等,国有股还会涉及主管部门审批,为解决所涉及的问题，方大进行了很多探索，其所实施的,MBO,之所以被认为是一次比较成功的经典案例，在很大程度上与其坚持“透明度”和“规范性”的运作有很大的关系。,分析与评价,“透明度”,方大在运作中的信息披露准确完整,方大在实施当时即发布了转让方、受让方、上市公司三方公告，详细披露受让价格与数量，受让方成立时间、经营范围及大股东情况，,实施结束后做出提示,方大还于,2001,年,8,月,4,日和,11,月,13,日披露了邦林科技、