按一下以編輯母片標題樣式,按一下以編輯母片,第二層,第三層,第四層,第五層,Copyright 滄海書局,第十一章 現金流量評估與風險分析,*,按一下以編輯母片標題樣式,按一下以編輯母片,第二層,第三層,第四層,第五層,Copyright 滄海書局,第十一章 現金流量評估與風險分析,*,第十一章,現金流量評估與風險分析,1,第十一章現金流量評估與風險分析,第一節現金流量評估的重要性,第二節有關的現金流量,第三節現金流量的成分,第四節不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,第五節投資方案的風險分析,第一節現金流量評估的重要性,正確合理的估算現金流量是資本預算的基石,假设估計失當,將對企業造成重大的損失,甚至淪為破產。,例如1970年代美國幾家石油公司要舖設一條橫貫阿拉斯加,長達1300公里的油管時,原先的舖設本钱預估為7億美元,但實際的投入本钱卻近70億美元。,第二節有關的現金流量,有關的現金流量(Relevant Cash Flow)指在資本預算當中,一定要被考量到的現金流量。財務人員在評估現金流量時,可遵循下面三個重要原則以防止不當的錯估：,一、資本預算在乎的是現金流量而非會計利潤；,二、只有增加的現金流量(Incremental Cash Flow)才與投資方案的取捨有關；,三、必須考量淨營運資金的變動數量。,有關的現金流量,一、現金流量與會計利潤的比較,公式,現金流量與會計利潤的關係現金流量=淨利+非現金費用 (11.1)大局部公司主要的非現金費用為折舊,因此,上式可簡化為：現金流量=淨利+折舊 (11.2),有關的現金流量,實例說明,中山公司擬投資一套900萬的新設備,使未來的三年中,每年的銷貨收入均額外增加1,500萬,但每年本钱(不含折舊)須增加800萬,假设此套新設備可用3年,採直線折舊法,未來三年的會計利潤與現金流量可用表11-1表示：,有關的現金流量,有關的現金流量,二、增加的現金流量,與增加的現金流量有關之五個議題分別討論：,埋沒本钱(Sunk Cost)：埋沒本钱指已經承諾或已經發生的本钱；因為埋沒本钱不會影響投資方案的現金流量,故非增加的現金流量。,機會本钱(Opportunity Costs)：機會本钱指假设企業不將此項資產投入於此投資方案,而投資於其他方面時,所能創造的現金流量。機會本钱應列入有關的現金流量。,有關的現金流量,利潤侵蝕(Profit Erosion)：企業所欲接受的投資方案假设侵蝕原有的銷售,則應將被侵蝕的局部減除。,運送與安裝本钱(Transportation and Installment Costs)：當公司購置固定資產時,經常會伴隨運送與安裝本钱。所以當在決定投資方案的本钱時,應該將運送與安裝本钱計入。,利息費用(Interest Expense)：財務學中通常將投資決策與融資決策分開考慮,融資所需支付的利息費用不必列入投資方案之中。,有關的現金流量,三、淨營運資金的變動量,假设公司的投資發生變動之後,其新的營運所需搭配的現金、存貨、應收款項,以及應付款項均會發生變化,這種流動資產與流動負債變動量之間的差異,我們稱為淨營運資金(Net Working Capital)的變動量。如果淨營運資金的變動量為正值,這表示企業需有額外的資金來融通此一變動量。,第三節現金流量的成分,一般投資方案的現金流量包含三種成分：,一、期初投資；,二、營運現金流量；,三、期末現金流量。,現金流量的成分,圖,11-1,利用時間線描繪這三種現金流量的成分。,現金流量的成分,一、期初投資,計算式,現金流量的成分,實例說明,愛河旅遊公司擬添購十艘新遊艇來汰換原有的十艘舊遊艇,以提升其在愛河與高雄港的觀光旅遊品質,新的十艘遊艇本钱為3.9億,但需額外花費0.1億的運送與安裝本钱；舊有的十艘旅艇的出售收入為1.33億,其帳面價值0.00億,出售舊遊艇產生了1.33億的淨收入,依法需繳交25%的稅額；為了配合新遊艇業務的發展,公司需額外投入0.3億的淨營運資金。,現金流量的成分,則愛河旅遊公司的期初投資之計算可表示如表,11-3,。,現金流量的成分,二、營運現金流量,公式營運現金流量,=,淨利,+,折舊費用,現金流量的成分,實例說明我們延續愛河旅遊公司的案例,新遊艇與舊遊艇的預期收入與費用(不包括折舊費用)列如表11-4：,現金流量的成分,新遊艇的期初購買本钱為4.0億,預估五年後的新遊艇殘值尚有1.5億,因此新遊艇未來五年的每年折舊費用為：由於舊遊艇已折舊完畢,故未來五年已不需提列折舊費用,綜合上述計算,我們可將新遊艇與舊遊艇未來五年的折舊費用列如表11-5：,現金流量的成分,結合表11-4與表11-5的數據,我們可以估算新遊艇與舊遊艇的營運現金流量如表11-6：,現金流量的成分,現金流量的成分,三、期末現金流量,計算式,期末現金流量的計算可表示如表,11-8,：,現金流量的成分,實例說明,我們繼續愛河旅遊公司的案例,公司五年後出售這批十艘新遊艇預計可賣得2.5億收入,超過殘餘值或帳面價值(1.5億)有1.00億之額外收入。期末淨營運資金的還原金額與期初淨營運資金的投資金額相同,即0.3億,因此新遊艇投資方案的期末現金流量的計算可表示如下：,現金流量的成分,四、有關現金流量的摘要,愛河旅遊公司的新遊艇投資方案的期初投資、營運現金流量,以及期末現金流量的數據摘要如下面的時間線：,第四節,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,一、不同年限的投資方案,調整方法有兩種,即,重置鏈法,均等年金法,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,重置鏈法(Replacement Chain Method),作法：將不同年限的投資方案的年限重複地向前展延,直到它們有相同的年限,然後比較它們的NPV或IRR。例如,甲方案的年限為3年,乙方案的年限為2年,公司的資金本钱為10%,兩方案的現金流量、NPV及IRR分別為：,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,實例計算：根據重置鏈法,我們必須將甲方案與乙方案向前展延到年限相同,所以我們取兩者年限,即3年與2年,的最小公倍數是6年。,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,決策：由上面的計算得知,乙方案的NPV為83.98,大於,甲方案的NPV為61.72,故公司應採行乙方案。,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,均等年金法(Equivalent Annual Annuity Method,簡稱EAA),作法：均等年金法係利用年金的概念,將方案的NPV平均的分攤到方案的年限中,使每年固定現金流量(即年金)的現值總和等於方案的淨現值。,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,實例計算：甲方案的NPV已知為35.24,年限為3年,資金本钱為10%,因此,甲方案的EAA可用下圖表示：,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,乙方案的NPV為33.46,年限2年,資金本钱為10%,乙方案的EAA可用下圖表示：,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,決策：由於,乙方案的EAA乙為19.28,大於,甲方案的EAA甲為14.17,因此我們應接受乙方案,此一結論與重置鏈法完全相同。,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,二、通貨膨脹的處理,投資方案之淨現值的評估公式是：,不同年限的投資方案與通貨膨脹的處理,未來的通貨膨脹對上式的分子與分母的影響如下：,對分子(即現金流量)的影響：現金流量必須針對未來的通貨膨脹予以反應與調整。,對分母(即折現率)的影響：假设通貨膨脹率發生變動,則無風險利率也將變動；無風險利率假设變動,則負債與權益證券的本钱也會跟著變動,最後企業的加權平均的資金本钱,即k,也會變動。,第五節投資方案的風險分析,常用的三種風險分析方法為：,一、敏感度分析；,二、情境分析；,三、電腦模擬法。,投資方案的風險分析,一、敏感度分析(Sensitivity Analysis),作法,當其他變數維持不變,我們改變某一個投入變數在預期值的某一個百分點上下變動,則新的淨現值將會變成多少？以本章前述的愛河旅遊公司為例,假設公司擬探討銷貨收入、單位變動本钱,以及資金本钱三個投入變數在預期值上下各變動5%與10%時,對方案的NPV會造成何種影響呢？,投資方案的風險分析,實例分析,投資方案的風險分析,我們假设將表11-10的數據,依據銷售量、單位變動本钱,以及資金本钱三個變數分別繪製,可得下圖11-2：,投資方案的風險分析,結論：從圖11-2中我們得知,淨現值對單位變動本钱的敏感程度最高,亦即單位變動本钱的變動對NPV的影響最大,銷售量的敏感度次之,資金本钱的敏感度最小。,投資方案的風險分析,二、情境分析(Scenario Analysis),作法：同時考慮一些變數的變動對NPV的影響,例如公司考量好的營運狀況(例如銷售量高,單位變動本钱低,資金本钱低)和壞的營運狀況(例如銷售量低,單位變動本钱高,資金本钱高),然後依據好與壞的營運狀況算出NPV,並與根本狀況的NPV做比較。,投資方案的風險分析,實例分析：,投資方案的風險分析,根據表11-11的資料,我們可以計算此投資方案在情境分析下的預期NPV標準差及變異係數如下：,投資方案的風險分析,三、電腦模擬(Computer Simulation),電腦模擬的作法是：開始先為每一個變數(例如銷售量、單位變動本钱、資金本钱)隨機抽取一個數值,然後利用這些數值計算方案的NPV,並儲存在電腦中；接著,第二次隨機抽取每一變數的數值,並計算NPV且儲存於電腦中；如此作法,重複做1,000次或10,000次,則可得到1,000個或10,000個NPV值。,投資方案的風險分析,四、企業採用風險分析的實務,