单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,第5章 资产管理、财富管理和研究,2014,5,一、资产管理,资产管理是指为个人、家庭和机构提供的专业投资管理，包括股票、债券、可转换证券、另类资产（如对冲基金、私募股权投资基金和房地产）、大宗商品、上述资产的指数以及货币市场的投资。资产管理人专门管理不同类别的资产并根据资产类别收取管理费。对于另类资产，还会基于投资业绩收取额外费用。根据不同的资产类别，费用可以分为以下四类：,(1）另类资产。,管理费大约为管理资产额的1%-2%，此外会基于管理人的业绩收取额外费用。有些另类资产管理人的业绩费用可以达到基金年收益的10%,20%。这就是说，如果有高收益要求的投资者将1 000万美元的资产委托给另类资产管理人，一年后该资产增值到1150万美元（年收益在15%），管理人收取的管理费包括20万美元(1000 x2%=20)的基本管理费和30万美元(1150-1000)x20%=30)的业绩费用，总费用达到50万美元，是原总资产规模的5%。尽管基金管理人的管理费很高，但是投资者的费后净收益率仍能达到10%。因此，如果一个投资项目的净收益高于其他投资选择，高管理费还是合理的。当然，投资决策的制定还要考虑投资者的风险承受能力和风险分散需求。,（2）权益和可转换证券,与另类资产相比，管理费用稍低一些，根据权益和可转换证券投资类型的不同（分为美国国内投资、国外投资、大盘投资、小盘投资等），管理费一般是管理资产额的0.75%1.75 010。对于该类型的投资，尽管基金管理人通常不收取额外费用，但是根据基金类型和管理人的不同有时也会有一些业绩费用。,（3）债券和大宗商品,这类投资的管理费用比权益和可转换证券更低一些，依据基金类型的不同（美国高评级债务、美国低评级债务、困境债务和国际投资等），管理费一般为管理资产额得0.5%,1.5%。债券和大宗商品投资一般不收取业绩费用，但有时也会根据投资的风险和复杂程度收取。,（4）指数：指数投资的管理费率更低，一般只有管理资产额的0.1%,0.5%。,指数投资的管理费率更低，一般只有管理资产额的0.1%,0.5%。通常，资产管理产品由单独的管理账户，以及如共同基金和私募股权投资基金等混合工具提供。表1列出了一些大型投资银行的管理资产额。投资的资金一般被投资银行划归为以下几类资产管理账户：同定收益、权益、另类投资（主要包括对冲基金、私募股权投资和房地产投资）和货币市场。,衡量资产管理能力的关键指标是基金业绩。投资者通过业绩评估机构来了解基金业绩，例如，晨星和理柏通过收集行业数据，对一段时期内单个共同基金和其他同类基金的指数和业绩进行比较。对于对冲基金和私募股权投资等另类资产，由专业的行业研究机构来跟踪基金的业绩（如，对冲基金研究和阿尔法杂志都研究对冲基金，Preqin跟踪私募股权投资的业绩）。每年或每个季度，会根据业绩对基金进行排名。每次公布时，排名靠前的基金就会吸引更多的资金。,对大部分资产类别而言，基金业绩是通过与基准指标对比来衡量的，这个基准指标可以是基金投资标的所惯用的指数，也可以是同类基金的平均收益。如共同基金关注相对收益，业绩要与指数或同行进行对比。对冲基金等另类资产投资不仅要关注相对收益，还要关注绝对收益。对冲基金通过衍生品和卖空不同类别资产，就是为了获得绝对（非负）收益（不仅仅是为了达到某基准指标）。对冲基金并不总是能获得绝对收益，比如2008年对冲基金行业平均收益率是-19%。,业绩衡量并非关注收益，而是关注风险调整后收益。现代投资组合理论建立了投资组合风险和收益之间的定性关系。1964年夏普提出的资本资产定价模型(CAPM)强调了风险溢价的概念，提出了夏普比率，即投资组合收益率超过无风险利率的部分与投资组合的总体风险的比较。随后也有很多关于风险调整后收益的研究，这些研究都促进了基金业绩衡量的实践。,（,一）对冲基金投资,绝大多数大型投资银行的资产管理部都有大型的对冲基金，这些基金为了投资客户的利益而进行管理（尽管银行和内部员工也可以投资），并与交易部的自营投资业务（只管理银行自己的账户，不面向外部客户）分离。,例如，负责高盛资产管理业务的高盛资产管理(GSAM)就有几个投资于不同资产类别、使用不同投资策略的对冲基金，投资于大宗商品、权益、固定收益和新兴市场。高盛旗下的环球阿尔法对冲基金在2006年顶峰时总资产达到120亿美元，但是到了2008年骤降到25亿美元（扣除了投资损失和资金赎回）。该基金的投资者包括高净值客户、机构投资者和高盛内部员工，这个量化策略基金年净收益率一度高达51%，但到了2006年亏损6%，2007年亏损37%，直到2008年才迎来反弹。高盛的另一只对冲基金环球权益机会基金，也在2007年遇到了麻烦，需要30亿美元的现金注入（2/3来源于母公司）。这只基金的总规模最高达到70亿美元，但是在2008年年初就缩水到10亿美元。CSAM管理的另外几只对冲基金的业绩则要好很多。CSAM总共管理着大约20只对冲基金。,摩根大通在2004年购买了对冲基金高桥资本(Highbridge Capital)的控股权（2009年7月100%收购），成为摩根大通资产管理部的旗舰对冲基金。摩根大通同时也管理着其他几只对冲基金，截至2007年年底，摩根大通资产管理部的对冲基金规模达到447亿美元，使摩根大通成为全球最大的对冲基金管理人。在经历了投资者赎回和高桥基金的糟糕业绩之后，2008年，摩根大通的管理资产额下降到329亿美元，使摩根大通的管理资产额位居第二，在布里奇沃特联合基金（一个非投资银行附属机构的对冲基金管理机构）之后。,（二）私募股权投资,大型投资银行为了多样化投资而参与私募股权投资，以下是一些投资银行的例子：,(1)高盛管理着私募股权投资基金中的基金。,(2)摩根大通、高盛和摩根士丹利都通过管理的专门基金直接投资于企业或房地产。,(3)瑞信管理着私募股权联合投资基金。,(4)花旗集团和美国银行则直接投资于企业，不通过基金方式。,这些机构的投资包括杠杆收购、夹层、房地产和基础设施交易。在全球九大投资银行中，高盛的私募股权投资项目是最广泛的。从1992年开始，高盛的商人银行部（隶属于资产管理部）募集了1190亿美元资金进行此类交易，其中包括280亿美元的夹层投资（附有权益的固定收益证券，可能含有权证）和200亿美元的私募股权投资基金（该基金于2007年解散）。此外，截至2008年年底，高盛的私募股权投资基金中的基金规模达到240亿美元。,二、财富管理,财富管理是指为个人、家庭和机构投资客户提供投资建议的顾问业务。财富管理顾问致力于找到那些有大量资金需要投资的投资者，并与这些投资者一起参与投资决策。换句话说，财富管理专家与投资者建立的是投资顾问关系，但并不直接参与资产管理（资产管理由资产管理人负责）。投资银行的财富管理顾问帮助投资者明确他们的风险承受能力和多样化投资偏好，然后协助投资者进行自主投资，或者说服投资者聘请他们代表投资者进行投资。为了建立适合投资者风险偏好的投资组合并获得高投资收益，财富管理顾问一定要有良好的判断力。,财富管理服务不只提供投资建议服务，在某种程度上讲，一旦投资者信任财富管理顾问并同意代表其进行投资时，财富管理顾问也是一名资产配置专家。在其他很多情形下，财富管理顾问也是财务规划顾问，帮助客户获得零售银行服务、房产规划建议、法律和税务咨询等服务。此外，为客户提供保险和年金产品也逐渐成为一种趋势。财富管理顾问致力于帮助投资者实现财富保值和长期增值的财务目标。许多非投资性工具也可以用来实现这些目标。,财富管理顾问只为可投资资产在500万美元以上的客户提供服务。有些投资银行对客户的要求甚至更高，这样可以节约资源集中针对那些高端客户。例如，经过充分考虑后，高盛的财富管理主要服务于可投资资产在2 500万美元以上的客户。,对于那些资产规模未达到上述财富管理顾问要求的客户，一些银行为其提供“私人客户服务”，但服务内容只包括上述服务的一部分。,对于那些投资资产更少的个人，银行的“零售”顾问和经纪人会帮助他们投资于银行内部的资产管理产品和外部的其他产品。除高盛以外的其他大型投资银行都有自己的零售顾问团队。美林在2008年被美国银行合并以前拥有最大的零售业务，其次是美联银行（2008年被富国银行收购）。花旗美邦与摩根士丹利在2009年组建了合资企业（摩根士丹利是控制人，拥有5年期过后收购I00%所有权的权利）。截至2009年3月，摩根士丹利、富国银行、美国银行和瑞银拥有美国最大的零售经纪人团队（见表2）。,总体来说，大型投资银行会有专门的营销队伍，这些营销队伍会根据客户的可投资资产规模和非投资服务需求专注于23个不同的投资客户人群。,由于投资银行财富管理顾问的任务就是帮助客户在他们的风险承受能力内最大化投资收益，所以，在某些情形下，财富管理顾问会引导客户投资于非投资银行自身提供的投资产品。比如，如果一只投资银行的资产管理基金不能提供使客户满意的投资产品，或者投资银行内部提供的投资产品业绩（从风险和收益的角度看）不如其他竞争者的投资产品，在这种情况下，财富管理顾问会建议客户直接将部分资金投资于竞争者提供的投资产品。然而在许多银行，激励制度设计的原则是保证客户投资于本银行而非竞争对手，这就产生了潜在的利益冲突。在花旗集团和美林，这成了一个严重的问题，见专栏1的讨论。,每家银行的财富管理顾问都与资产管理团队密切合作，为投资者提供合适的投资服务。另外，财富管理顾问还与银行的资本市场团队紧密联系，从而为投资者购买承销的新发行证券。有些银行的财富管理顾问将承销的新发行证券的10%,30%配置给其投资者(和机构投资者持平)。最后，在进行二级市场投资时，财富管理顾问与交易员合作，这既为交易员创造了流动性，也为客户在二级市场上获得了利益。,三、研究,所有大型投资银行都会为其选择的全球机构和个人客户提供研究。研究涵盖了权益、固定收益、货币和大宗商品市场。研究员还会关注经济、投资策略、衍生品、信用等问题，并根据基础研究提出建议与意见。,权益研究主要关注上市公司研究，以及行业研究和区域研究，有时需要和宏观、数量和衍生品研究团队合作来确定投资意见。经济研究基于全球及各区域经济学家的观点，对经济活动、汇率和利率进行宏观预测。固定收益研究基于发行人所在行业研究公司债务，特别是要对公司的信用风险有深刻认识。大宗商品研究基于全球视角对能源和金属行业进行研究。策略研究团队提供资产配置的市场观点、预测与评论，以及其他研究形式的策略性投资策略。,投资银行的研究部门一般（不总是）设在交易部，包括：为投资客户提供的“卖方”研究；为直接交易员（负责投资银行自身账户的交易）和资产管理人（为投资客户管理资金）提供的“买方”研究。买方研究与对冲基金为内部交易员提供的研究以及大型共同基金（如富达基金）为内部基金经理提供的研究是同一类的。,卖方研究是投资银行分析性极强的领域。研究员通过建立复杂的财务模型来预测收益和资产的未来价值。例如，权益研究员会通过建立模型来预测一个公司的未来收入和利润。预测收入和利润要考虑的因素包括但不限于：公司概况、经济环境、历史趋势和新信息（如产品说明、消费者损益、竞争环境和分析判断等）。然后，他们运用收入、息税折旧摊销前利润、利润、账面价值和现金流覆盖倍数来估算公司的未来股价。此外，研究员还会使用估值模型，如可比公司法、现金流折现法、重置成本法等。研究员得到这些分析结果后，结合其他研究得出投资建议，相关投资建议随后会传达给投资者和投资顾问。,很多投资者依赖研究员的建议做出买卖证券或其他资产的投资决策。例如假如一个公司预测价值高于当期市场价格，研究员会根据这个信息将该公司评为“增持”或者“买入”。相反，如果一个公司的预测价值低于当期市场价格，研究员会将该公司评为“减持”或者“卖出”。如果研究员认为一个公司是以公允价值进行交易的，他会给该公司股票评为“观望”或者“继续持有”。,股票研究报告通常会在每个季度和公司的业