单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,中信证券研究部,唐川,2010.08,小盘股投资逻辑与研究方法,中信证券研究部小盘股投资逻辑与研究方法,2,A,股市场结构偏向小盘股,小盘股指数长期跑赢大盘,一,.,小盘股是坚定的领跑者,2A股市场结构偏向小盘股一.小盘股是坚定的领跑者,3,1.1 A,股市场结构偏向小型股,A,股市场结构分析,1874,家,A,股上市公司总市值的平均数为,121,亿，中位数为,35,亿，众数为,25,亿。,200,家大型股的总市值合计,2.2,万亿，占市场总市值的,78%,。,但,85%,的上市公司为中小型股。,数据来源：中信证券数量化投资分析系统，,Wind,31.1 A股市场结构偏向小型股A股市场结构分析1874家A,4,1.1 A,股市场结构偏向小型股,(,续,),A,股市场大小盘股股票行业数量分布,数据来源：中信证券数量化投资分析系统，,Wind,化工、机械设备、医药医疗、房地产、农林牧渔和电子元器件等行业小盘股比重较高,41.1 A股市场结构偏向小型股(续)A股市场大小盘股股票,5,1.2,小盘股持续跑赢大盘,小盘股指数与市场走势比较,A,股走势有明显的风格特征。,从历史数据来看，小盘股能在一个较长的时间区间内超越同期大盘走势。,小盘股在牛市能大幅超越大市，而熊市表现会略弱于大市。,51.2 小盘股持续跑赢大盘小盘股指数与市场走势比较A股走势,6,1.2,小盘股持续跑赢大盘,(,续,),美国大盘,/,小盘指数长期走势,美国小盘股相对大盘股溢价情况,数据来源：,Bloomberg,数据来源：,Bloomberg,1979,年以来，美国,Russell 2000,指数长期跑赢道琼斯工业指数,年均高出,0.23%,；,16,年强于大盘股，年均高出,10.36%,；,15,年弱于大盘股，年均低出,9.53%,61.2 小盘股持续跑赢大盘(续)美国大盘/小盘指数长期走,7,小盘股研究的特点,如何抓住小盘牛股,我们的结论与建议,二,.,如何做好小盘股研究？,7小盘股研究的特点二.如何做好小盘股研究？,8,2.1,小盘股研究的特点,多。,从上市公司家数来看，,85%,的公司属于小盘股,杂。,小盘股的行业分布极为广泛，多为细分市场,快。,公司基本面变化较快，上市速度较快（,2H09,以来有,255,只小盘股上市）,新。,大量新股，财务历史短，无历史估值来参照,82.1 小盘股研究的特点多。,9,2.2,如何抓住小盘牛股？,稳定成长型企业,转折型成长企业,还是,？,92.2 如何抓住小盘牛股？稳定成长型企业转折型成长企业还,10,2.2,如何抓住小盘牛股？,(,续,),投资小盘股就是投资成长性,统计美国、英国、日本和香港市场过去,20,年的数据，我们发现：,不到,5%,的小盘股（市值低于,10,亿美元）最终成长为中大盘股；,约,20%,的小盘股破产、退市或被借壳,剩余约,75%,的小盘股至今仍是小盘股,回首,A,股市场，可以发现：,15,年前共有,256,家小型股，到目前只有,6,家成长为大型股，占比,2.3%,；,10,年前共有,813,家小型股，到目前只有,23,家成长为大型股，占比,2.8%,102.2 如何抓住小盘牛股？(续)投资小盘股就是投资成长性,11,2.2,如何抓住小盘牛股？,(,续,),A,股上市公司总市值增幅前,20,名,从三个不同的时间段来看，市值增幅前,50,名的个股变化较大。有,28,家,(56%),在过去十年间市值增幅排名前列的公司却不能在过去三年这个时间段中排进市场前,50,名。,近三年上市公司的市值年化增长率明显大于前两个时间段，显示出近年来,A,股市场波动性加大，明星个股的现象较为突出。,112.2 如何抓住小盘牛股？(续)A股上市公司总市值增幅前,12,2.2,如何抓住小盘牛股？,(,续,),A,股上市公司总市值增幅前,50,名的行业分布,成长股的行业分类保持了较为稳定的结构。,地产、资源,(,有色,+,煤炭,+,非金属类矿产,),、工业,(,主要是电力设备、工程机械、造船和军工等,),和券商四大行业合计占比在,50%,以上，近三年的集中度甚至达到,76%,。,122.2 如何抓住小盘牛股？(续)A股上市公司总市值增幅前,13,2.2,如何抓住小盘牛股？,(,续,),A,股上市公司总市值增幅前,50,名的成长模式分析,132.2 如何抓住小盘牛股？(续)A股上市公司总市值增幅前,14,2.2,如何抓住小盘牛股？,(,续,),A,股公司主要依赖外延式增长方式的原因：,A,股市场成立初期由于理念和制度体系的不完善导致大量质地低劣的公司上市，并最终沦为壳资源；另外许多大型国企集团只用一小部分资产上市来试水资本市场。,A,股的融资功能经常由于市场或政策等因素而中断，促使大量有融资需求的公司选用了借壳上市的方法。,近十年来市场风格趋变，对超额收益的追求使寻宝游戏盛行。出于对未来业绩的预期，投资者给予有资产重组题材公司的估值溢价日趋上升。,142.2 如何抓住小盘牛股？(续)A股公司主要依赖外延式增,15,2.2,如何抓住小盘牛股？,(,续,),A,股市场环境下做巴菲特不易,.,152.2 如何抓住小盘牛股？(续)A股市场环境下做巴菲特不,16,2.3,我们的结论与建议,A,股市场的波动率正逐年增大，公司基本面变化较快，简单的买入并持有策略并不是投资小盘股的最佳策略。,应充分尊重,A,股新兴市场的特质和小盘股的试错特性。,小盘股投资应结合定量与定性研究，以数量化方法搭建分析和投资的框架，以基本面研究来精选投资标的。,基本面选股应注重于未来,3-5,年成长前景较为清晰的企业，以此来把握内生增长型个股。,数量化选股模型有助于抓住短期市场趋势和重组借壳等事件型投资机会，以此来把握外延增长式的个股。,162.3 我们的结论与建议A股市场的波动率正逐年增大，公司,17,中信小盘股研究流程,我们的择时工具：中信风格轮动指针,基本面择股：抓住小盘成长股的共性,战略数量化择股：,GARP,策略,战术数量化择股：动量信号模型,一些小技巧,三,.,中信小盘股研究框架,17中信小盘股研究流程三.中信小盘股研究框架,18,3.1,中信小盘股研究流程,动量信,号模型,GARP,策略,个股评分,系统,异动股,分析,判断短期,事件型机会,择时判断,战术择股,战略择股,中长期机会推荐,交易性机会推荐,重点推荐,个股与组合,基本面,分 析,数量化,研 究,备 选,股票池,大 小 盘,风格指针,183.1 中信小盘股研究流程动量信GARP个股评分异动股判,19,3.2,我们的量化择时工具：中信月度风格轮动指针,指标名称,指标解释,指标应用,技术指标,12,月的,RSI,（以大小盘指数的比值为对象）,当,RSI,高于,80,，超买，利于大盘股；低于,20,，超卖，利于小盘股,波动性,上证指数的波动率,（滚动,100,日计算并年化）,波动率增大时，风险担忧扩大，不利于小盘股,盈利状况,工业增加值,当工业增加值显著回升时，大盘股方被关注,通货膨胀,CPI,上升的通涨带来货币紧缩，此时，大盘股表现相对更好一些。,货币环境,M1,增速,银根收紧更不利于小盘股,流动比率（,M1/M2,）,下降的,M1/M2,更不利于小盘股,短期利率（,3,个月）,贷款成本下降时，对于小盘股更有利,风格指针的值通过加权计算各项指标而得到,计算公式：,大于,5,时，意味着投资风格倾向于大盘股；小于,5,时，意味着投资风格倾向于小盘股,大小盘风格轮动判断指标体系,193.2 我们的量化择时工具：中信月度风格轮动指针指标名称,20,3.2,我们的量化择时工具：中信月度风格轮动指针,(,续,),月度风格轮动指针的,Back Test,风格指针在大趋势走向上判断准确,Hit Ratio,达到近,60%,据此调整投资组合，超越全市场约,100%,203.2 我们的量化择时工具：中信月度风格轮动指针(续),21,3.2,另一择时方法：影响小盘股股价的主要驱动因素,影响小盘股股价的主要驱动因素,数据来源：中信证券研究部,213.2 另一择时方法：影响小盘股股价的主要驱动因素影响小,22,3.3,基本面择股：抓住小盘成长股的共性,技术,公司治理,资本运作能力,管理层,商业模式,品牌,资源,所处的行业,明星,成长股,223.3 基本面择股：抓住小盘成长股的共性技术公司治理资本,23,3.3,基本面择股：抓住小盘成长股的共性,(,续,),行业,行业对于上市公司市值的增长是一个决定性的因素，一些经营较为出色的企业却由于所处行业不被市场看好，市值增加相对滞后于业绩表现，如伟星股份、江西长运等。,资源,自然资源是一种垄断性的竞争优势，近年来大量矿业企业借壳上市的案例也反映出投资者对这一类公司的偏爱，典型的例子有盐湖钾肥、山东黄金、贵州茅台。,资本运作能力,对于依赖规模成长，经营杠杆较高的工业类和一些品牌运营、商业连锁类企业而言是最重要的发展方式。成功的例子有特变电工、中联重科、一致药业等。,商业模式,独创性高、可复制性低的商业模式能帮助上市公司搭建起有效的竞争壁垒。典型的例子有苏宁电器、华侨城、金风科技等。,品牌,典型的例子有贵州茅台、泸州老窖、九阳股份、万科、三一重工等。,233.3 基本面择股：抓住小盘成长股的共性(续)行业,24,3.4,战略数量择股：中信小盘股,GARP,策略,243.4 战略数量择股：中信小盘股GARP策略,25,3.4,战略数量择股：中信小盘股,GARP,策略,(,续,),量化选择小盘股的原因,分析师覆盖面低,投入产出考虑,小盘动量考虑,GARP,策略适合小盘股,Growth At Reasonable Price,优点：结合了成长和价值两种长期投资策略，实证结果显示能有效跑赢大市,缺点：股票池不含,ST,和没有分析师覆盖的股票；不能捕捉短期交易性机会,253.4 战略数量择股：中信小盘股GARP策略(续)量化,26,3.5,战术数量化择股：动量信号模型,时机的把握,换手的突变点,价格的突变点,交易行为的突变点,主题寻找,行业属性,(,产业政策、行业集中度,),股东结构,(,国企、民企,),经营管理,(,业绩、送配、重组,),定量分析,定性分析,公开信息,合理推测,组合投资,动量信号模型与,GARP,策略形成良性互补,可以跟踪那些没有分析师覆盖或者暂时没有时间调研的小型股。,263.5 战术数量化择股：动量信号模型时机的把握主题寻找定,27,3.5,战术数量化择股：动量信号模型,(,续,),选择,T,日前十个连续正常交易日的换手率（,a10,）,计算,a10,的均值为,b,连续计数器,count=0,c=(aT/b)d,（阀值）,连续交易日,c,大于阀值,d,，,count=count+!,Count0,（连续两日,c,阀值,d,）,第三日买入该股票,定性选择的股票池中的一支股票,利用后期表现持续跟踪验证,Y,Y,N,N,将,T,日换手率置换,a10,中最老的数据,选择,T,日前十个连续交易日的股票收益率与对应的基准收益率，计算二者相关系数，为,Co1,连续计数器,count=0,c=(Co1/Co2)d,（阀值）,or c0,（连续两日,c,阀值,d,）,第三日买入该股票,定性选择的股票池中的一支股票,利用后期表现持续跟踪验证,Y,Y,N,N,选择包括,T,日的连续十个交易日的股票收益率与对应的基准收益率，计算二者相关系数，为,Co2,成交异常识别模型,收益异常识别模型,273.5 战术数量化择股：动量信号模型(续)选择T日前十,28,3.5,战术数量化择股：动量信号模型,(,续,),历史发生,事件研究,指导投资,调整算法,经验总结,算法实现,组合投资、分散风险、追求大概率收益,通过动量信号模型，