单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,*,第5章 资本资产定价模型CAPM,资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model,CAPM)是现代金融学和现代财务学的奠基石。该模型对于资产风险与其期望收益率之间的关系给出了精确的预测。,它提供了一种估计潜在投资工程收益率的方法。,模型使得我们能对不在市场交易的资产同样做出合理的估价。,William Sharpe1964,John Lintner1965 与 Jan Mossin1966等做出了非常重要的奉献。,1,2,CAPM是基于风险资产期望收益均衡根底上的预测模型。,1952年，Harry Markowitz建立现代资产组合理论,1964年，William Sharpe等建立根本形式CAPM,CAPM从提出根本假设到得出根本结论是一个严谨、科学的过程。,2,模型思路：,IF,THEN,5.1 资本资产定价模型综述,3,IF：,1完全竞争市场,存在着大量投资者，每个投资者的财富相对于,所有投资者的财富总和来说是微缺乏道的。所有投,资者都只是价格的接受者price takers，单个投资,者的交易行为对证券价格不发生影响。,5.1 资本资产定价模型综述,4,2投资周期相同，短视行为,所有投资者都在同一证券持有期方案自己的,投资行为资产组合，而且这种投资行为是短视的。,3标的限于金融市场上公开交易的资产，还假定投资者可以在固定的无风险利率根底上借入或贷出任何额度的资产,5,4投资环境无摩擦,不存在交易费用交易本钱和税收。,5投资者符合Markowitz理性,所有的投资者都是理性的，都是风险厌恶者,，都寻求投资资产组合的方差最小化投资者都,采用马科维茨的资产选择模型进行组合投资。,6,6同质预期(homogeneous expectations),所有投资者对证券评价和经济局势的看法都一,致投资者关于有价证券收益率的概率分布是一,致的,7,THEN：,1所有投资者按市场组合M来配置资产,2资本市场线与有效前沿相切于M点,3市场组合的风险溢价与市场风险和个人,投资者的平均风险厌恶程度成比例,4单个资产的风险溢价与市场组合M的风,险溢价是成比例的，且比例为,5.1 资本资产定价模型综述,8,5.1 资本资产定价模型综述,9,5.1.1 投资者对市场组合的选择,逻辑：,市场总体均衡时，必有总供给等于总需求,根据假设5、3、2、6，投资者的最优风险资产组合相同,问题：,假设某一个股票未包含在最优资产组合中，会怎样？,10,图 5.1 The Efficient Frontier and the Capital Market Line,11,5.1.2 消极策略的有效性,理由：,市场的有效性,共同基金定理(mutual fund theorem),即别离定理的特殊形式,问题：,概念检查问题1(P186),12,5.1.3 市场投资组合的风险溢价,13,5.1.4 单个证券的期望收益,14,5.1.4 单个证券的期望收益,15,CAMP,的一般形式,假定有一任意资产组合P，组合P中股票k的权重为w,k,，k=1,2,n。那么，有：,w,1,E(r,1,)=w,1,r,f,+w,1,1,E(r,M,)r,f,+w,2,E(r,2,)=w,2,r,f,+w,2,2,E(r,M,)r,f,+,+w,n,E(r,n,)=w,n,r,f,+w,n,n,E(r,M,)r,f,E(r,P,)=r,f,+,P,E(r,M,)r,f,这就是,CAPM,模型的一般形式。如果资产组合是市场,资产组合时，模型的表达就为：,E(r,M,)=r,f,+,M,E(r,M,)r,f,P190概念检查3,16,的性质,17,18,5.1.5 证券市场线Security market line,19,图9.3 The SML and a Positive-Alpha Stock,20,计算实例：实际操作中，如要计算某资产组合的预期收益率，那么应首先获得以下三个数据：无风险利率，市场资产组合预期收益率，以及值。,假定某证券的无风险利率是3%，市场资产组合预期收益率是8%，值为1.1，那么该证券的预期收益率为？,可见，,值可替代方差作为测定风险的指标。,21,注 意,SML给出的是期望形式下的风险与收益的关系,，假设预期收益高于证券市场线给出的的收益，那么应该看多该证券，反之那么看空。,证券实际期望收益与正常期望收益之间的差，称为阿尔法()。,SML只是说明我们期望高贝塔的证券会获得较高的收益，并不是说高贝塔的证券总能在任何时候都能获得较高的收益，如果这样高贝塔证券就不是高风险了。假设当前证券的实际收益已经高于证券市场线的收益那么应该看多该证券，反之那么看空,22,注 意,SML虽然是由CML导出，但其意义不同：,1CML给出的是市场组合与无风险证券构成的组合的有效集，任何资产组合的期望收益不可能高于CML。,2SML给出的是单个证券或者组合的均衡期望收益，它是一个有效市场给出的定价，但实际证券的收益可能偏离SML。,均衡时刻，有效资产组合可以同时位于资本市场线和证券市场线上，而无效资产组合和单个风险资产只能位于证券市场线上。,23,CAPM的应用：工程选择,一项资产的买价为P，而以后的售价为Q，Q为随机的，那么：,随机条件下的贴现率风险调整下的利率,24,例：某工程未来期望收益为1000万美元，由于工程与市场相关性较小，=0.6，假设当时短期国债的平均收益为10，市场组合的期望收益为17，那么该工程最大可接受的投资本钱是多少？,25,5.2 资本资产定价模型和指数模型,5.2.1 实际收益与期望收益,CAPM是否可检验？,包含所有资产的市场组合不可构建,期望收益不可观测,26,5.2.2 指数模型和已实现收益,27,5.2.3 市场指数模型和期望收益-贝塔关系,28,5.3 CAPM的拓展形式,两种思路：,假定的放宽,投资者心理特征的应用,29,5.3.1 零,模型,有效前沿的三大性质：,两种有效前沿上的资产组合组成的任意资产组合仍在有效前沿上,任何资产的期望收益可以表述为任何两个有效投资组合P和Q的精确的线性组合，其方程为：,30,最小方差边界的下半局部有伴随(companion)资产组合存在，称为零贝塔资产组合。零贝塔资产组合与原组合不相关。,31,5.3.2 工资收入与非交易性资产,由于工资收入与私营企业资本不可交易，故存在价,值低估，会影响均衡定价,32,5.3.3 多期模型与对冲投资组合,多期视野(非短视的)投资者考虑两项附加风,险：,1描述投资时机参数的改变,2源于产品价格变动风险的对冲需求,33,5.4 CAPM与流动性,流动性是指在一个公平的交易市场中及时将资产卖出的便捷程度。,非流动性(liquidity)溢价,支持非流动性溢价的研究：,Amihud and Mendelson1986,Acharya and Pedersen2005,34,图5.5 The Relationship Between Illiquidity and Average Returns,35,本章作业,P205 4，8，16，19，28，30,至少做3题，多多益善,36,