,单击此处编辑母版标题样式,*,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,第八章 信用风险计量与管理,第一节 信用风险的概念,第二节 信用风险的计量,一、信用等级计量法,二、信用差额（,Credit Spreads,）计量法,三、违约概率的计算法,四、期望损失方法,五、,VaR,分析方法,六、,KM V,模型和“违约距离”,七、信用风险财务分析方法,第三节信用风险的管理方法,信用衍生品,第一节 信用风险的概念,一、信用风险的定义,信用风险，指受信方拒绝或无力按时、全额支付所欠债务时，给信用提供方带来的潜在损失，包括由于借款人的信用评级的变动和履约能力的变化导致其债务的市场价值变动而引起损失的可能性。,狭义的信用风险通常是指信贷风险。信用风险一般分为商业信用风险和银行信用风险。信用风险的范畴还可以进一步扩展到信用的接受者。例如购买者或借款方也可能承受供货方或银行带来的风险。这种风险主要表现在，供货方或银行可能因资金原因而无法提供商品、服务和使授信方的交易持续进行的融资活动。,二、信用风险的主要特点,与市场风险相比，信用风险主要特点：,1,、离散化、发生概率较低，发生后的损失和影响较大且具有连锁效应；,2,、缺少连续、长周期的历史数据用于量化分析。这一方面由于信用事件并不是天天发生，另一方面由于当事机构对于信用风险事件均不愿披露，因为他们担心这些信息会对自己的信用评级或正在进行中的信用业务产生负面影响。,3,、信用风险管理在实践中难以找到诸如久期、基点价值等直观指标来揭示信用风险的频率和危害。,4,、信用风险的损失难以直观估算，在不同的市场、不同的政策法律环境，不同的对手方以及不同的标的物等情况下，信用风险损失率均会不同。,5,、信用风险往往还具有正反馈放大机制。在信用事件的影响下，信用风险的承受者本身的资信状况会受到其他相关业务往来机构的质疑或下调，接受更严格的信用审查机制，从而处于雪上加霜的处境。这将加重信用风险的破坏作用。,三、信用风险的影响因素,信用风险是外部因素和内部因素共同作用的结果。,外部因素是指由外界决定、商业银行无法控制的因素，例如国家经济状况的改变、社会政治因素的变动以及自然灾害等不可抗拒因素。,内部因素是指商业银行对待信贷风险的态度，它直接决定了其信贷资产质量的高低和信贷风险的大小，这种因素渗透到商业银行的贷款政策、信用分析和贷款监督等信贷管理的各个方面。,第二节 信用风险的计量,一、,专家评级系统,1,、含义：由相关部门的主管人员和行业资深人士作出违约可能性的判断。因此，个人经验、主观判断和对关键因素的不同衡量对最后的结果有非常大的影响。这里主要介绍最为典型的五“,C”,评级法。,2,、五个关键的因素,Character,：衡量公司的信誉、偿还意愿、偿还债务的历史。从经验上看，公司的成立时间可作为其偿债信誉的代表。公司成立时间越长，这一指标值就越高。,Capital,：包括所有者权益和股权,-,债务比；所有者权益越高，股权,-,债务比越低，公司资不抵债的可能性就越小，违约的可能性也就越小，这些指标值也越小。,Capacity,：偿债能力，可由借款人的收入、利润的波动率刻画；一般的，借款人收入的波动率越低，利润的波动率越低，说明借款人的经济状况越稳定，出现无法偿还借款的概率越低。,Collateral,：抵押品。指债务人一旦违约，则债务人拥有对抵押品的优先要求权。抵押品质量越好，违约可能性越小。,Cycle conditions,：经济环境；一般，经济处于上升阶段，该指标值较大；相反，经济衰退时，该指标值越小。在考察与经济周期紧密相关的行业时，这一因素在决定信用风险的大小时非常重要。,3,、专家评级系统的主要问题：,（,1,）一致性问题,专家评级系统没有考虑借款人的不同类型对信用评级的影响；,（,2,）主观性问题,对于不同因素，权重如何分配取决于个人的意见，并没有一个客观的评定标准；,（,3,）标准化困难。,这表现为：将专家的决策过程转化为一系列的规章制度需要相当的时间和精力；编写决策规程及维护系统非常困难，耗费巨大。,二、信用等级计量法,1,、两个主要的评级系统,（,1,）,S&P,评级系统,在,S&P,评级系统中，,AAA,级是最高（最优）等级。之后为,AA,A,BBB,BB,B,and CCC,；,（,2,）,Moody,评级系统,在,Moody,评级系统中，,Aaa,级是最高（最优）等级。之后为,Aa,A,Baa,Ba,B,and Caa,；,（,3,）评级越高、信用风险越小,2,、评级系统的有关说明,（,1,）,BBB(or Baa),以上的等级称为“投资级”（含,BBB,），,BBB(or Baa),以下的等级称为高收益债券,(,或称为垃圾债券,Junk Bonds),。,（,2,）相应等级后“,+”or“-”,和“,1,2 or 3”,的符号,你可能看到在,S&P,评级中有“,+”,或“,-”,符号，例如，你可能发现 一个债券有,BBB+,级,这表示这个债券为,BBB,级，但它前景看好，有可能很快升为,A,级。,你也可能看到在,Moody,评级中有“,1,2 or 3”,的符号，,1,代表乐观的看法，,2,代表中性的看法，,3,代表悲观的看法。例如，你可能发现 一个债券有,Baa1,级,这表示这个债券为,BBB,级，但它前景看好，有可能很快升为,A,级。,三、财务指标模型（企业破产预测模型）,1,、含义：利用财务指标来判断企业的偿债能力，进而度量信用风险的方法。,财务比率种类繁多，选择哪些指标度量企业的财务状况是一个值得研究的问题，目前有两个方向：一是开发用一个“关键”指标进行破产预测的模型；二是开发几个财务指标联合进行破产预测的模型；,W.H.Beaver,认为，现金流量与总债务的比值是最可靠的破产预测指标。此后，人们的注意力又转移到了利息保障倍数上。但实践证明，凭经验寻找到的单一预测指标是不充分的，也是不可靠的。,有一些研究者开发出了用几个财务指标联合进行破产预测的模型，即对几个主要的财务比率进行评分或财务健康评级。,2,、,Z,值模型,Z,值模型是由美国学者,Redward Altman,和英国学者,Richard Taffer,等提出的。,Z,值是通过几个财务比率计算出来的。这些比率用于分析企业财务的健康程度，而且绝大多数计算比率所需的数据都可以从企业或企业集团的公开报表中获得。,Z,值模型是通过对“健康”企业和“失败”企业样本数据的分析而构建的。这一过程要用到统计多元分析，具体过程如下：,选择能够把健康企业和失败企业区分开的指标；,计算每一指标的系数，从而构建,Z,值模型。,Z,值模型为：,其中：是模型选用的指标；是每个指标对应得系数,如果,Z,值较高，说明企业比较健康；如果,Z,值较低，说明企业具有潜在的破产风险。,3,、,Altman,的,Z,值模型,Altman,（,1986,）分析了美国破产企业和非破产企业的,22,个会计指标和,22,个非会计指标，从中挑选出,5,个关键指标，并依据这,5,个关键指标建立了,Z,值模型。如果企业的,Z,值高于某一界限，那么就认为该企业财务状况良好；如果企业的,Z,值低于某一界限，那么就认为该企业具有潜在的破产风险。,Altman,还定义了介于破产区和非破产区之间的,Z,分值“灰色区域”，处于该区域企业的前景还不明朗，无法判断。,Altman,的,Z,值模型如下：,其中：,在这一模型中，如果企业的,Z,值高于,2.99,，那么就认为该企业财务状况良好；如果企业的,Z,值低于,1.81,，那么就认为该企业具有潜在的破产风险。（其他模型中，低于,0,的,Z,值才表示财务困境）。,Altman,模型选择的都是美国企业的数据。这一模型不一定适用于其他国家，适用于某一行业的,Z,值模型也不一定适用于其他行业。,Z,值模型可以寻找导致企业破产的原因，有些,Z,值模型也比较有效，但到目前为止，还没有出现能被普遍介绍的企业破产模型。,四、信用差额（,Credit Spreads,）计量法,1,、零曲线收益率,债券投资者经常通过估计零曲线（,zero curve,）,的收益率来比较债券的不同信用等级；,y(t,T),称为,零息债券收益率函数,(function of T),，也称为利率的期限结构或收益率曲线或,零曲线。,2,、实例,下表是一个,“,A,”,等级的债券与无风险债券收益率的比较，投资者通过计算,收益率之间的差，作为评价债券质量的指标,。例如，下表中，,5,年期公司债券与相应期限的国债券之间的收益率差为：,5.95%-5%=95 bps,3,、信用风险计量：利率差方法,用某种债券的收益率与同期无风险债券收益率的差来计量该债券的信用风险。该差越大、信用风险越大。,五、,违约概率的计算（,probability of default,）,假设资产的价值服从对数正态分布，有：,这里,我们假设当公司价值小于公司债券价值时发生,违约。即违约发生点在,公司价值等于公司债券价值。再假设公司价值服从对数正态分布。,取 为公司债券价值，那么可以利用公司价值的分布特征计算公司,违约概率。,That is equivalent to the probability that VTVt.In the case of Mertons model,this probability is equal to N(-d2),where d2 is the usual term in the Black and Scholes formula.,Example,Assume:S0=100,=12%,=30%.What is the probability that the firm value will be lower than 100 one year from now?PS1-year100=Pln(S1-year/S0)ln(100/100)=Pln(S1-year/S0)0We know that if the firm value follows geometric Brownian motion then the ln(ST/St)is Normally distributed.And hence,Ln(S1-year/S0)N(0.12-0.09/2,0.09)=N(7.5%,9%)and hence,Pln(S1-year/S0)0=Pz (0-7.5%)/9%=Pz,V,(1),公司全部资产不够偿还债务,公司将发生违约,此时公司股票将变得没有价值。公司股票损益情况类似于欧式看涨期权的损益情况,。,2,、,默顿模型,公司股票价值,在债券到期日,如果公司资产价值高于公司债券面值,则公司股票价值为公司资产和债券面值之间的差值,如果此时公司资产价值低于公司债券面值,公司变卖所有资产也不足以偿还债务,公司将发生违约,同时股票价值为零。因此,公司股票类似于一个看涨期权，其标的物是公司资产价值，执行价为公司债券面值。,Mertons model regards the equity as an call option on the assets of the firm,。,In a simple situation the equity value is:,max(,VT-K,0),where,VT,is the value of the firm and K is the debt repayment required,Volatilities,的计算,由（,3.b,），取：故：,问题：,如何求解,V,和,3,、,违约点和违约距离,(1),违约点,违约点对应于公司资产开始不足以偿付协议支付额的临界点,一般,取债务的票面价值。,（,2,）违约距离,在求出公司资产价值和公司资产价值波动率后,就可以计算特定公司的,“,违约距离,”,。,KMV,模型定义,“,违约距离,”,如下：,设公司资产价值分布为正态分布，债务的到期日为,T,时刻,t,的违约距离为：,