单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,二级,三级,四级,五级,2020/3/26,#,证券分析基本框架,duanyilr,注：基本素材均来源于jeffrey.c.hooke的证券分析一书,证券分析基本框架 duanyilr,1,研究报告基本框架,1 引言（包括企业、企业所在行业的总体介绍，最近重大事件，财务预测，估值结果，还有投资建议，总之就是一个概述）,2 宏观经济形势（这一块由经济学家来做）,3 相关股市前景（企业的股价和市场的走势息息相关；这也决定了金融机构的资产配置状况。这一块是市场战略家做的）,研究报告基本框架1 引言（包括企业、企业所在行业的总体介绍,2,以下才是证券分析师的职责,4 公司及其业务评论（包括行业情况、特定企业分析、企业前景预测、财务状况概述）,5 财务分析,6 财务预测,7 估值方法运用,8 投资建议,以下才是证券分析师的职责,3,行业分析（industry analysis）,投资者偏爱简单的投资主题,所以先要把行业按生命周期和与经济周期的关系分类,把行业归到特定的种类中去,行业分析（industry analysis）投资者偏爱简单,4,生命周期,初创期,成长期（能刺激出消费者尚未意识到的产品需求，比如蜂窝技术的出现刺激了车载电话的需求和此行业的蓬勃发展）,成熟期,衰退期,生命周期初创期,5,对经济周期的不同反应,增长型（独立于经济周期而超常增长，新技术和新产品是其标志）,防御型（如电力和煤气公用事业；食品、烟草、啤酒等需求弹性较小的行业；和政府订立合同者）,周期型（如汽车、重型机械设备）,对经济周期的不同反应增长型（独立于经济周期而超常增长，新技术,6,行业分析框架,行业分类（生命周期、经济周期）,外部因素，如技术、政府、社会、人口、国外因素,需求分析,供给分析,获利能力分析,行业分析框架行业分类（生命周期、经济周期）,7,外部因素举例,如生活方式的改变对行业的影响，双薪家庭的出现刺激了餐饮业、方便食品业；动物保护的兴起抑制了皮革制造业的发展,如一项新技术的出现，可能使一个行业销声匿迹，一个行业兴起，比如汽车对马车，比如数码产品对传统产品,外部因素举例如生活方式的改变对行业的影响，双薪家庭的出现刺激,8,销售线,通过对经济的分析、对行业生命周期的分析和对外部因素的分析，分析师为行业确定未来的销售线，如下：,销售线通过对经济的分析、对行业生命周期的分析和对外部因素的分,9,需求分析,两种办法估计需求,与主要经济指标的线性经验关系,由子市场构建市场总需求,需求分析两种办法估计需求,10,企业业务分析（company-specific analysis）,框架：,综合,产品与市场,生产与分销,竞争,其他主体,企业业务分析（company-specific analys,11,企业的持续竞争优势,Sustained competitive advantage(SCA分析),波特观点：,持续竞争优势来自三方面：,低成本,差异性,集中,企业的持续竞争优势Sustained competitive,12,BCG的增长/市场份额矩阵,市场增长比率,明星,问号,现金牛,消耗,应将现金牛产生的现金支持明星，或者给问号，帮助其成为明星,消耗部门随时准备放弃，以支撑其他三个部门的发展,X2 x1 x0.5,相对于最大竞,争者的市场份额,BCG的增长/市场份额矩阵 市场增长比率,13,财务报表分析（financial statements analysis）,Balance sheet 的重要性下降了,普遍的通胀使历史账面价值和市场价值偏离很多,无形资产的越来越重要，但balance sheet过于注重有形资产,随着并购的大量出现，商誉帐户出现了大笔余额,财务报表分析（financial statements an,14,分析师预测收益的能力主要取决于对销售收入、费用（决定当期EPS）和保持增长所需要的投资(决定未来EPS)三者之间关系的能力,以百分比变化表示的报表有助于形成这些判断,作为研究对象的公司业务将与其竞争对手一起被考虑，比如说它比竞争对手作的更好还是更差，是否达到行业均值，趋势是否和同行业保持一致,分析师预测收益的能力主要取决于对销售收入、费用（决定当期EP,15,一个例子,INCOME STATEMENT,P公司,Q公司,R公司,SALES,100%,100%,100%,SALES COST,71.60,72.2,76.1,OTHER COSTS,22,20.3,17.4,DISCOUNT,2,0.7,1.6,EBIT,5.3,6.7,4.9,I,1,0.2,0.8,EBT,4.3,6.5,4.1,T,2,2.8,1.5,EARNING,2.3,3.7,2.6,一个例子INCOME STATEMENTP公司Q公司R公司S,16,简单分析：,如对于P公司来说，销货成本控制的很不错,但是管理费用、财务费用等太大了，是三家公司中占销售比率最大的，从而消耗了大量的销售收入，使利润变低,它的利息也是最高的，说明财务比较激进，要注意有没有流动性风险，偿债能力如何,等等,简单分析：如对于P公司来说，销货成本控制的很不错,17,财务操纵financial manipulation,目标：使销售收入和利润,增长,平稳增长,财务操纵financial manipulation 目标：,18,财务操纵理由,维持股价,再融资成本降低,作为一种激励手段，经理层普遍持有认股权证，股价上升使其更值钱,更容易得到信贷，得到相关各方对公司的信心,保住其职位。要做得不好，就得走人了,财务操纵理由维持股价,19,公司扩大销售的典型手段（1）,1 货物发出即确认收入（应为递延收入）,2 以不合理条件销售产品（如行业标准为2/10，0/30；此公司为3/30，0/60，固然增加了收入，也增加了费用）,3 将销售集中到一个会计期（如在期末把超量产品堆积在分销商的仓库中）,公司扩大销售的典型手段（1）1 货物发出即确认收入（应为递延,20,公司扩大销售的典型手段（2）,4 低估售后保证的退款,5 滥用完工程度百分比（建筑行业的销售可以按发生成本法和完工程度百分比法计算收入。完工程度，这是人为确定的）,6 欺诈：创造虚假销售发票,公司扩大销售的典型手段（2）4 低估售后保证的退款,21,财务预测（financial prediction）,最重要的是收入预测,三种办法,时间序列,因果关系法,定性分析,财务预测（financial prediction）最重要的,22,时间序列法适用于稳定和防御型公司，无法预测公司状态的转折点,因果关系法适用于有过一段经营记录的公司,定性分析用于没有历史数据的先锋型或成长型公司,时间序列法适用于稳定和防御型公司，无法预测公司状态的转折点,23,预测流程（1）,1 历史财务分析，看用哪种预测技术,2 选择公司类型，比如成熟公司、成长公司、周期型公司、衰退型公司、转折型公司还是先锋型公司,3 对其他变量进行合理的假设，如宏观、行业、公司未来若干年情况的一个假设,预测流程（1）1 历史财务分析，看用哪种预测技术,24,预测流程（2）,4 预测EBIT,5 预测未来融资结构，主要考虑公司经营状况，股票市值、信用等级等,6 计算利息支出、所得税、净利润、EPS,7 现实检验,预测流程（2）4 预测EBIT,25,估值和投资决策（valuation and investment decision）,内涵价值法，也叫折现现金流法（DCF）,相对价值法（relative value approach）,收购价值法,技术分析（被称为voodoo economics,巫术经济学，呵呵）,估值和投资决策（valuation and investme,26,折现现金流法（DCF）,理解容易使用难,对折现率、企业未来增长速度等，大家难以取得共识，而且小小的变动对股价影响很大,实际中往往是通过其他办法得到一个股价的估值，在通过调整参数等手段用折现现金流的方法把它表现出来,折现现金流法（DCF）理解容易使用难,27,相对价值法（relative value approach）,你必须确定自己相对于其他人而言处于什么地位，这是一个被game theory所紧紧包围的投资决策过程,相对价值法（relative value approach）,28,常用指标,P/E,P/B（市帐率）,企业价值/EBIT(企业价值指股票市值+债务-库存现金；用EBIT是为了在估值过程中减小财务杠杆的影响),常用指标P/E,29,小小例子,分析消费食品行业的三个企业A、B、C,使用四个比率：,盈利方面 ROE,周转方面 资产周转率,偿债能力方面 负债/资产,增长方面 EPS,小小例子分析消费食品行业的三个企业A、B、C,30,单项排名,比率,公司A,公司B,公司C,ROE,1,2,3,资产周转率,2,3,1,负债/资产,3,2,1,EPS,2,1,3,数字代表在这一项三个公司的排名,单项排名比率公司A公司B公司CROE123资产周转率231负,31,综合排名,给每个指标一定的权重，就能得到一个总的排名，比如给EPS40%的权重，其他三个指标20%的权重，可以得到下表：,得分,排名,P/E,公司A,2,2,15,公司B,1.8,3,20,公司C,2.2,1,17,综合排名给每个指标一定的权重，就能得到一个总的排名，比如给E,32,一般比较好的公司市盈率也应该高一点，如果P/E值和排名不大吻合的时候，就应该想一下是什么原因了，然后据此作出投资建议,一般比较好的公司市盈率也应该高一点，如果P/E值和排名不大吻,33,有时候用EBITDA，就是利息、所得税、折旧、摊销前费用来代替EBIT，因为折旧与摊销是非现金形式的会计支出，反映了公司资产价值的假设减少额,对陷入困境的公司来说，P/B是很有意义的，因为此时很可能出现清算，帐面价值有助于界定风险的恶化情况,有时候用EBITDA，就是利息、所得税、折旧、摊销前费用来代,34,收购价值法,一般来说如果一个企业愿意用100万来收购另一个企业，在市场上那个企业就至少会值75万。,因为收购价格中会有一个控制权升水，而且协同效应也会提高被并购企业的价值,收购价值法一般来说如果一个企业愿意用100万来收购另一个企业,35,而且，当你愿意按市价买一个公司的股票的时候，问问自己，加入自己以股价*总股数买这家公司，自己会愿意吗？,因为，买股票，和买一个公司，本质上，这是一样的。,而且，当你愿意按市价买一个公司的股票的时候，问问自己，加入自,36,举例：公司A,简化损益表,1994,1995,1996,净收入,171.9,XX,XX,EBIT,16.5,17.5,20.4,E,8.8,9.7,11.6,EPS,1.7,1.9,2.27,举例：公司A简化损益表199419951996净收入171.,37,资产负债情况：96年12月31日流动资产：59.6 流动负债：61.7 总资产：159.1 长期负债：8.5 权益：84.1,股票数据：,股价范围：28元36元（95.6-96.6）,流通股数：530万,资产负债情况：96年12月31日流动资产：59.6,38,1 从EBIT入手，设EBIT/利息=1.4,则由96年此公司EBIT为2040万，可知此公司可负担利息1460万,2 设企业负担的综合利息率为9.5%，则此公司可负担的债务是1460/0.095=1.53亿,3 设企业的资本结构为债务/权益=4,则企业的价值为1.53/0.8=1.9亿,证券分析基本框架课件,39,4 1.9亿,减去 长期债务 8.5M,加上 现金 14M,调整后企业价值为1.955亿,除以流通股数，得,每股收购价格为36.89,5 如果市场价格在36.89*0.75=27.67元以下，则这就是一个合格的收购对象,4 1.9亿,40,分解分析法,对于多元化运营的企业