,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,单击此处编辑母版标题样式,单击此处编辑母版文本样式,第二级,第三级,第四级,第五级,*,风险投资讲座,主讲：杨葵,yangkui,风险投资讲座主讲：杨葵,主要内容,风险投资概念及分类,风险投资的运作流程,三美国风险投资的发展历史,四中国风险投资的发展历史,五中国风险投资的资本来源及特点,六中国风险投资发展的特点,七中国风险投资发展面临的问题,主要内容风险投资概念及分类,一 风险投资概念及分类,Venture capital,源于美国，,1980s,初引入中国,风险投资，创业投资，风险资本，产业投资基金,一 风险投资概念及分类Venture capital源于美,一 风险投资概念及分类,风险投资的概念很多：,美国,英国,OECD,台湾，香港和新加坡，以及我国；即使我国也有,3,种说法。,一 风险投资概念及分类风险投资的概念很多：,最早可以追溯到,15,世纪英国、葡萄牙、西班牙等西欧国家创建远洋贸易企业时期,1800s,，美国西部开发热时期，,Venture capital,一词在美国开始流行,1946,年，美国第一家现代意义的风险投资公司，即,“,美国研究与开发公司,”,（,ARD,） 出现,1973,年，美国风险投资协会（,NVCA,，,National Venture Capital Association,）成立，出现了对风险投资的正式定义,最早可以追溯到15世纪英国、葡萄牙、西班牙等西欧国家创建远洋,一 风险投资概念及分类,1970,年代初美国风险投资协会（,NVCA,）的定义,“,所谓风险投资，系指由专业机构提供的投资于新兴的、极具增长潜力的企业并参与其管理的权益资本,”,。,一 风险投资概念及分类1970年代初美国风险投资协会（NVC,一 风险投资概念及分类,英国,风险,投资协会的定义及其完善,1945,年，英格兰银行和一些大型清算银行共同创建了,“,产业投资者公司,”,（,3I,，,Investors In Industry,）等风险投资企业，为新兴企业提供长期资本支持,1983,年，英国风险投资协会（,BVCA,，,British Venture Capital Association,）和欧洲风险投资协会（,EVCA,，,European Private Equity and Venture Capital Association,）成立,一 风险投资概念及分类英国风险投资协会的定义及其完善,一 风险投资概念及分类,英国创业投资协会定义,BVCA,和,EVCA,的定义：为未上市企业提供股权资本但并不以经营产品为目的的投资行为,广义风险投资,一 风险投资概念及分类英国创业投资协会定义,一 风险投资概念及分类,中国对风险投资的定义：,1,“,风险投资,”,范式的定义,2,“,创业投资,”,范式的定义,3,“,产业投资基金,”,范式的定义,一 风险投资概念及分类中国对风险投资的定义：,1,“,风险投资,”,范式的定义,代表人：成思危、刘曼红等,1998,年政协一号提案定义：把资本投向蕴藏着失败风险的高技术及其产品的研究开发领域，旨在促进新技术成果尽快商业化，以取得高资本收益的一种投资行为。,1 “风险投资”范式的定义,一 风险投资概念及分类,2,“,创业投资,”,的定义,刘健钧指出，所谓,“,创业投资,”,，指向具有高增长潜力的未上市创业企业进行股权投资，并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过程，以期在所投资企业发育成熟后即通过股权转让实现资本高增值收益的资本运营方式。,一 风险投资概念及分类2 “创业投资” 的定义,一 风险投资概念及分类,3,“,产业投资基金,”,的定义,“,产业投资基金,”,概念在国内的起源于,1993,年至,1995,年间,刘健钧的定义：,“,一种借鉴市场经验发达国家创业投资基金运作机制，直接投资于产业领域的投资基金品种,”,。,国家计委起草了,产业投资基金管理暂行办法,一 风险投资概念及分类3 “产业投资基金” 的定义,一 风险投资概念及分类,按所支持创业活动的性质不同分类,一 风险投资概念及分类按所支持创业活动的性质不同分类,一 风险投资概念及分类,按组织化程度不同分类,天使投资,非专业机构直接投资,公司附属风险投资,非组织化风险投资,政策性引导基金,国有独资风险投资机构,风险投资,公司制风险投资,合伙制风险投资,组织化风险投资,一 风险投资概念及分类按组织化程度不同分类 天使投资,二 风险投资的运作流程,风险投资的运作体系：,-,风险资本提供者、风险投资机构、风险（创业）企业,三个方面,-,融资及投资,两个过程,二 风险投资的运作流程风险投资的运作体系：,风险投资运作的主体：,风险资本提供者（投资者）、,风险投资机构（风险投资家）、,风险企业（创业企业）三者构成,风险投资运作的主体：,二 风险投资的运作流程,风险投资循环：,指资本从投资者流向风险投资机构，经过风险投资家的筛选决策，再流向风险企业。通过风险企业的运作，资本得到增值，再回流至风险投资机构，由其将收益回馈给投资者，构成一个资金循环。,二 风险投资的运作流程风险投资循环：,二 风险投资的运作流程,风险投资的循环模式程序：,资金募集；,项目筛选和尽职调查；,交易构造（投资安排与价值评估）；,项目监控与增值服务；,投资退出和收益分配。,二 风险投资的运作流程风险投资的循环模式程序：,二 风险投资的运作流程,风险投资基金的投资过程,风险投资家对创业过程的划分 ：,阶段一：种子期（阶段）,阶段二：导入期,阶段三：成长期（阶段）,阶段四：扩张期,阶段五：获利期,二 风险投资的运作流程风险投资基金的投资过程,二 风险投资的运作流程,投资过程,第一步：项目的筛选和尽职调查：,风险投资机构筛选项目时的最主要的三类标准是：,管理者素质,产品的市场潜力,产品的独特性,二 风险投资的运作流程投资过程,风险投资项目筛选六个程序：,1,受理投资申请书，,2,筛选投资申请书，,3,审查商业计划，,4,约见创业者，,5,尽职调查，,6,确定投资项目,风险投资项目筛选六个程序：,二 风险投资的运作流程,风险投资基金的投资过程,第二步：交易构造（投资安排与价值评估）：,投资的安排主要包括股权设计、分阶段投资、辛迪加投资或联合投资、组合投资等,股权设计与创业企业的价值评估紧密相连,二 风险投资的运作流程风险投资基金的投资过程,第三步：项目监控与增值服务,增值服务方式：帮助企业改进经营决策；为所投资企业提供整合战略资源；提高企业知名度；目标监控等。,第三步：项目监控与增值服务,二 风险投资的运作流程,投资过程,第四步：投资退出和收益分配,常用的退出方式有：,首次公开上市（,IPO,）,出售给非风险投资机构,出售给其它风险投资机构,创业企业回购,清算,二 风险投资的运作流程投资过程,三 美国风险投资的发展历史,风险投资的起源,原始风险投资的第一次热潮,15,世纪末英国、葡萄牙、西班牙等西欧岛国创建远洋贸易企业时的投资活动,原始风险投资第二次热潮,-,是,19,世纪末美国西部开发过程中创建石油开发企业和铁路企业,非组织化风险投资,20,世纪,20,30,年代，一些富有的个人、家庭（如,Rockefeller,家族和,Jock Whitney,等,）,和投资银行投资于东方航空、施乐等刚创建的公司,三 美国风险投资的发展历史风险投资的起源,三 美国风险投资的发展历史,现代风险投资发展历程,第一阶段（,1946,1976,年）：美国风险投资业的初创与波折,1946,年,，,MIT,院长,Karl Compton,和哈佛商学院教授,Georges F. Doriot,等人共同成立,“,美国研究与开发公司,”,（,ARD,），是世界上第一家风险投资基金。,三 美国风险投资的发展历史现代风险投资发展历程,三 风险投资的发展历史,第一阶段（,1946,1976,年）：美国风险投资业的初创与波折,1958,年,，美国政府推出了,小企业投资公司法,（,Small Business Investment Act,简称,SBIA,），促成了小企业投资公司（,Small Business Investment Company,简称,SBIC,）制度的成立，从而使风险投资者可以通过,SBIC,获得资本支持，产生了风险投资的第一次浪潮,三 风险投资的发展历史第一阶段（19461976年）：美,SBIC,是由小企业管理局,(SBA,，,Small Business Administration),批准成立的私人公司，,SBIC,发起人每投入,1,美元便可以从联邦政府得到,3,美元（,1976,年后为,4,美元）的低息贷款，并可以享受特定的税收优惠。,SBIC是由小企业管理局(SBA， Small Busine,三 美国风险投资的发展历史,第一阶段（,1946,1976,年）：美国风险投资业的初创与波折,政府允许商业银行成立,SBIC,，并免除,公司法,规定银行不能拥有公司的条款。,1960,年代，,SBIC,对风险投资业的贡献非常大,三 美国风险投资的发展历史第一阶段（19461976年）,1960,年代中期,，公司附属风险投资形态,(Corporate Venture Funds),的风险投资基金出现,1960,年代末期和,1970,年代早期，,财富,500,强中超过,25,的公司开展了公司附属风险投资计划,1960年代中期，公司附属风险投资形态 (Corporate,三 美国风险投资的发展历史,第一阶段（,1946,1976,年）：美国风险投资业的初创与波折,ARD,成立后的,30,多年中，风险投资行业每年的资本流入从未超过数百万美元,三 美国风险投资的发展历史第一阶段（19461976年）,1969,年美国将资本利得税率由,25,提高到,35,；,1974,年至,1975,年的全球石油危机，导致,1976,年美国国会将资本利得税率再次提高至,49.5,，从而使得风险投资总额骤减，形成了再次下降的趋势,1969年美国将资本利得税率由25提高到35；,三 美国风险投资的发展历史,第二阶段（,1978,1992,年）：风险投资立法不断健全推动美国风险投资市场蓬勃发展,1974,年，美国通过了,雇员退休收入保障法,（,ERISA-Employee Retirement Income Security Act,）,1978,年到,1981,年，美国国会对,ERISA,中所谓,“,谨慎投资者,”,（,Prudent Man,）条款进行了修改，指出风险投资经理人不被视为养老基金投资信托人,三 美国风险投资的发展历史第二阶段（19781992年）,1959,年，世界上第一个有限合伙,(Limited Partnership),的风险投资机构,Draper,，,Gaither & Anderson,（,DGA,）成立。,1980,年代至今，有限合伙形式占整个风险投资机构的,80,以上。,1959年，世界上第一个有限合伙 (Limited Part,三 风险投资的发展历史,第二阶段（,1978,1992,年）：风险投资立法不断健全推动美国风险投资市场蓬勃发展,1978,年，美国,1978,年资本利得税法,修正案，将资本利得税税率由,49.5,降到,28,1981,年经济恢复税法,进一步将资本利得税率由,28,降至,20,资本利得税的下降极大地刺激了员工的创业热情,三 风险投资的发展历史第二阶段（19781992年）：风,1980,年代是风险投资发展极为重要的年代，达,12.45,亿美元，其平均回报率达到,30,，美国风险投资进入发展的第二个高潮时期,1987,年,10,月股票市场暴跌，使风险投资的发展随之减缓,1989,年到,1991,年，平均回报率下降到,8,以下，导致,1991,年行业新筹资几乎回到,1970,年代末的水平，风险投资的年投资额在,100,亿美元以下,1980年代是风险投资发展极为重要的年代，达12.45亿美元,三 美国风险投资的发展历史,第三阶段（,1992,2000,年）：全球性新的增长周期来临和,IT,革命兴起，世界风险投资事业走向巅峰,风险投资创业企业的数量不断增加，投资规模不断增大,2000,年达历史最高,1061,亿美元,1995,、,1996,、,1997,年的回报率分别高达,48,、,40,、和,36, ，,1999,年更是高达,165,风险投资已经成为资本市场的重要力量,三 美国风险投资的发展历史第三阶段（19922000年）,三 美国风险投资的发展历史,第四阶段（,2000,以来）：风险投资泡沫破裂，导致美国经济出现大的衰退，风险投资业呈现下降趋势,风险投资已处于其发展周期的谷底，投资活动已趋于理性,2002,年筹集量出现了剧烈下降,2000,年,516,亿美元,2001,年,455,亿美元,2002,年,69,亿美元,投资行业主要为生命科学领域,由于公司价值的下降，股市的贬值使得有风险投资背景的企业的退出选择非常有限,三 美国风险投资的发展历史第四阶段（2000以来）：风险投,四 美国风险投资的主要资本来源,养老金,四 美国风险投资的主要资本来源养老金,美国风险投资的资本来源,富有个人或家庭,公司,银行和保险公司,政府部门,养老金,捐赠基金,国外资本和其它,其它投资者,美国风险投资的资本来源富有个人或家庭,1978 - 2003,年美国风险投资资本来源,年 份,1978,1980,1987,1992,1995,1996,筹资额,(,亿美元,),4.27,l2.5,53.8,20.1,100,116,养老金,(,),15,30,39,42,38,59,公司,(,),10,19,10,3,5,20,个人和家庭,(,),32,16,12,11,17,6,国外资本和其他,(,),18,8,14,1l,捐赠基金,(,),9,14,10,18,20,12,银行和保险公司,(,),16,13,15,15,20,3,1978 - 2003年美国风险投资资本来源 年 份,1978 - 2003,年美国风险投资资本来源,年 份,1998,1999,2000,2001,2002,2003,筹资额,(,亿美元,),304,582,1054,373,91,110,养老金,(,),60,43,40,42,42,43,公司,(,),12,14,4,3,2,2,个人和家庭,(,),11,10,12,9,9,10,国外资本和其他,(,),捐赠基金,(,),6,17,21,22,22,20,银行和保险公司,(,),11,16,23,24,25,25,1978 - 2003年美国风险投资资本来源 年 份,1999,年各国风险投资的主要资本供给结构（）,美国,欧洲,英国,德国,亚洲,中国,全球,养老金,40,24,44,9,12,40,公司企业,30,10,9,10,30,37,20,富有个人,13,8,6,5,3,12,银行金融机构,27,18,59,20,5,20,政府部门,5,8,8,4,39,保险公司,9,9,6,6,19,其他投资者,7,17,2,12,19,8,1999年各国风险投资的主要资本供给结构（）美国欧洲英国德,美国较大的一些养老金,世界最大的公共退休基金会,美国加利福尼亚公共雇员退休体系,The California Public Employees,Retirement System (CalPERS),，拥有近,13 000,亿美元资产,纽约共同基金（,New York Common,）,学院退休权益基金,College Retirement Equities Fund (CREF),通用汽车基金,通用电气基金,美国较大的一些养老金,2001,年底 ，养老金的金融资产大约为,74 000,亿美元，相当于美国股市总市值,140 000,亿美元的一半,1980,年代以来，养老金占风险投资筹资额的比例一直保持在,30,以上,1996,年,59%,1998,年,60,1999,年后一直在,40,以上,2001年底 ，养老金的金融资产大约为74 000亿美元，相,五 美国风险投资的有限合伙制度,五 美国风险投资的有限合伙制度,风险投资的有限合伙制,（一）是有限合伙的最有效创新,1980,年代，成为美国风险投资主导组织形式，控制,80%,以上的风险投资额,是以有限合伙形式发起和运作风险投资基金,普通合伙人即风险投资家出资,1%,机构投资者等有限合伙人提供,99%,资本,普通合伙人承担无限责任，获得基金规模,2-3%,的管理费及,20%,附加收益分配,风险投资的有限合伙制（一）是有限合伙的最有效创新,世界各国效仿美国风险投资有限合伙制,以色列,1992,年设立,10,个风险投资基金，全部采用有限合伙模式,1998,年，日本政府颁布,有限责任合伙基金法,，为风险投资有限合伙提供法律保障,世界各国效仿美国风险投资有限合伙制,（二）美国风险投资有限合伙的起源,1,硅谷的出现与风险投资,硅谷的形成可追溯到,1955,年，,William Shockley,在,Palo Alto,成立,Shockley,半导体公司,硅谷发展史上另一个开创式的人物,Frederick Terman,斯坦佛大学工程系主任，推崇东部麻省理工学院与实务界共同合作的办学模式，并预见到电子行业未来的强大发展前景,积极支持创业人士建立电子企业，并创造经营管理环境吸引创业家,Shockley,在,Terman,鼓励下来,Palo Alto,创业，成为硅谷发展史上风云人物,（二）美国风险投资有限合伙的起源,硅谷已有大量电子企业聚集,HP,和,Varian,等电子企业,1952,年,IBM,在该地区建立分支研发机构,1970,年前后，,Xerox,在此建立研究基地,1973,年,Electronic News,第一次将这个位于美国旧金山地区、有大量半导体企业云集的地方称之为,“,硅谷,”,硅谷已有大量电子企业聚集,硅谷流行“,.com”,1999,年，硅谷“,.com”,的热潮汹涌而至,风险投资家,John Doerr,说，硅谷是“这个星球有史以来最大规模的对财富的合法创造”。,硅谷男孩,”,如果把硅谷视为一个国家，其经济实力可以排在世界第,12,位。,”,硅谷笑话：硅谷人拟好网站商业计划书后，揣在怀里，出门时都不敢高声喧哗，因为怕被天上掉下来的风险投资砸死。,敢冒风险、勇于创新的“企业家精神”，是硅谷文化的精髓。,引自“掌上灵通,CEO,杨镭：创业是另一种生活方式”,硅谷流行“.com”,2,硅谷形成的关键因素,创业支持体系,风险投资家群体,法律服务机构,投资银行,金融机构,文化因素,2硅谷形成的关键因素,（三）风险投资有限合伙的出现,风险投资组织形式的发展经历了从分散化的富有的个人投资阶段，到政府资助的,SBIC,阶段，最后到有限合伙制的最佳形式,1960,年代出现第一个有限合伙制风险投资机构,DGA,，,1969,年以失败告终,1961,年，,Rock,在旧金山湾地区和,Thomas Davis,成立历史上很重要的有限合伙风险投资企业,Davis & Rock,（,D & R,）有限合伙,（三）风险投资有限合伙的出现风险投资组织形式的发展经历了从分,Arthur Rock-,现代风险投资之父，猴王,1951,年，,Rock,毕业于哈佛大学商学院，投身投资银行业。,1997,年英特尔公司的葛洛夫将他和英特尔的成功归功于当初扶持他创业的风险资本家,Arthur Rock,。除了英特尔，,Arthur Rock,投资的公司还包括象征硅谷精神的苹果电脑。,Rock,的投资史反映了硅谷的成长史。但,Rock,作为风险投资家的影响却更为深远：他的谦逊和专业精神渗透了整个风险投资业。,Arthur Rock,：“在我一生里，建过,500,个公司，而且都很成功，财富,100,强中有很多我组建的公司。”,Arthur Rock-现代风险投资之父，猴王,著名的,Fairchild,案例,为飞兆半导体公司筹资的经历激发了,Arthur Rock,对高科技的兴趣，,1960,年,Arthur Rock,组织立顿企业（,Litton Industries,）向新企业达因电话（,Teledyne,）投资再次成功。,1961,年，投资银行迁到了旧金山湾地区，,Arthur Rock,和,Thomas Davis,出资,350,万美元成立了历史上重要的有限合伙风险投资有限合伙企业,D & R,（即,Davis & Rock,）,由于很多成功的创业家都投入资本，该有限合伙企业获得了极大的成功。,成为历史上第一家继,DGA,之后成功的风险投资有限合伙机构。,著名的Fairchild案例,Davis & Rock,（,D & R,）有限合伙的成功获得了高额回报，更重要的是给其他风险投资家提供了成功的模版,在,1970,年代早期，几乎所有投资并生存下来的风险投资家都获得了丰厚回报,这些有限合伙机构的创建，标志着有限合伙风险投资制度的产生,Davis & Rock（D & R）有限合伙的成功获得了高,（四）风险投资有限合伙的发展,11970,年代，风险投资有限合伙制度建立,1960,年代末期，风险投资有限合伙企业出现了不断分离的现象,硅谷地区有经验的经理人员加入有限合伙成为普通合伙人是该地区特有优势,在风险投资机构组织形式不断创新的同时，法律的创新和投资银行业务的创新促进了风险投资有限合伙的发展,（四）风险投资有限合伙的发展11970年代，风险投资有限合,（四）风险投资有限合伙的发展,21980,年代，风险投资有限合伙制走向成熟,1970,年代后期的两项公共政策变动对风险投资环境产生了显著的积极影响，对有限合伙制风险投资的规模发展起到了历史性的推动作用,（,1,）第一是国会将资本利得税率从,49.5%,降低到,28%,（四）风险投资有限合伙的发展21980年代，风险投资有限合,（,2,）劳动部澄清,ERISA,中养老金受托人的责任，允许基金经理人投资于风险投资有限合伙,该变化极大刺激了养老基金投资于风险投资领域，大量资本涌入风险投资领域,有限合伙风险投资机构所特有的制度特征使养老金选择以有限合伙人形式投资有限合伙风险投资机构,由此，由于机构投资者大量投资，风险投资家可募集到大额资本，有限合伙规模迅猛增长，产生了风险投资百万基金,养老金取代银行、公司和富有个人，成为风险投资主要资本来源,（2）劳动部澄清ERISA中养老金受托人的责任，允许基金经理,风险投资有限合伙的激励约束机制,（一）风险投资委托代理问题,（二）风险投资有限合伙的激励约束机制,风险投资有限合伙的激励约束机制（一）风险投资委托代理问题,（一）风险投资委托代理问题,风险投资中存在两层代理关系,第一层代理关系存在于风险资本投资者和风险投资家之间；,第二层代理关系存在于风险投资家和创业者之间,风险投资有限合伙制度能有效解决第一层代理问题,（一）风险投资委托代理问题风险投资中存在两层代理关系,（二）风险投资有限合伙的激励约束机制,激励约束机制包括,报酬机制,控制权机制,信誉机制,（二）风险投资有限合伙的激励约束机制激励约束机制包括,报酬激励机制,报酬机制在协调风险投资家和有限合伙人之间的利益关系中，起着关键作用,有限合伙制风险投资机构中，投资者作为有限合伙人出资,99,，以其出资额为限承担有限责任，风险投资家作为普通合伙人投入融资总额的,1,作为个人资本，并对风险投资基金的债务承担无限责任,这一机制有效遏制了普通合伙人借助内部人控制转嫁投资风险和损害投资者的利益的可能，投资者的利益得到制度上的保障,报酬激励机制 报酬机制在协调风险投资家和有限合伙人之间的利益,风险投资家的报酬，包括了固定报酬和激励性报酬两部分,固定报酬可按照风险投资资金总额的,2,3,收取管理费，这种方式称为,“,东海岸交易,”,方式；,也可以按,“,西海岸交易,”,方式，即按已投资的资金的一定百分比收取,普通合伙人在承担无限责任和高风险的同时，可以参与基金的利润分配,普通合伙人一般可以得到,20,左右的利润分配,与业绩相联系的报酬机制，极大地激励了风险投资家最大化地追求有限合伙人的最大利益,风险投资家的报酬，包括了固定报酬和激励性报酬两部分,信誉机制,信誉机制是激励约束机制的基础,有限合伙制风险投资契约可以有效解决对风险投资家的筛选问题,有限合伙风险投资基金采用封闭式基金的形式，使基金的生命期固定、有限，通常据投资周期而定，一般为,7,10,年，风险投资家不能永远持有基金,投资者有权在将来不再投资于由同一风险投资家管理的基金,风险投资家为了继续募集新基金，必须不断提高自己信誉,固定期限的基金中信誉成为一种激励约束机制,信誉机制信誉机制是激励约束机制的基础,控制权机制,控制权机制实际上是一种约束机制,（,1,）报酬机制本身又是一种约束机制,报酬机制中，,20,的利润分配是一种期权收入，其取得只有在投资价值超过初始投资额时才能成为现实，是一项或有求偿权,（,2,）设立专门顾问委员会，由有限合伙人担任代表,（,3,）信息披露与报告的合约条款,（,4,）其它限制性契约条款,控制权机制控制权机制实际上是一种约束机制,（,4,）其它限制性契约条款,三类：,与基金管理有关的限制性条款,与普通合伙人行为有关的限制性条款,对投资类型加以限制的条款,（4）其它限制性契约条款三类：,公司制与有限合伙制的差别,（一）激励机制的比较,（二）信誉机制的比较,（三）约束机制的比较,（四）税收差别和经营成本差别,公司制与有限合伙制的差别（一）激励机制的比较,公司制,公司制的风险投资机构按照其具体的管理架构，又可以分为两种类型，即自我管理型和委托管理型。,自我管理型,是指风险投资公司自己设立管理团队，风险投资公司自己管理公司资产，自行运作。这种模式体现了由所有投资者委托风险投资公司管理和运作资本的委托代理关系，其管理模式和一般意义上的公司并无区别。,公司制公司制的风险投资机构按照其具体的管理架构，又可以分为两,公司制,-,委托管理型,委托管理型的风险投资机构是指风险投资公司只设置董事会，不设置管理机构，而是委托另一个独立的机构作为管理公司或顾问公司对风险投资公司的资产进行管理和运作。,受托的管理公司或顾问公司或是专门的风险投资管理或顾问公司，或是自己设置有内部管理机构或部门的风险投资公司。,公司制-委托管理型委托管理型的风险投资机构是指风险投资公司只,公司制,-,委托管理型,该模式中，投资者首先委托董事会对基金资产进行管理，董事会对其法人财产权行使所有权。而董事会又将对基金的经营管理权委托给独立的管理公司或顾问公司，使管理团队成为了一个专业化的管理机构。,风险投资公司的主要职能-由董事会形式制定风险投资基金的投资方针、对重大投资项目进行决策和审查批准管理公司或顾问公司的投资方案等,。,公司制-委托管理型该模式中，投资者首先委托董事会对基金资产进,公司制,-,委托管理型,管理公司或顾问公司的主要职能,-筛选投资项目、评估投资项目、制定投资方案并提交给风险投资公司董事会进行决策，或者在一定的授权范围之内，进行项目的投资决策。,风险投资管理公司或顾问公司以受托资产开展风险投资业务，它可受托管理一家或多家风险投资公司的资产，如其自身就是设置有内部管理机构或部门的风险投资公司，则其自有的资产也可进行风险投资，否则,其资本不参与风险投资。,公司制-委托管理型管理公司或顾问公司的主要职能-筛选投资项目,公司制,-,委托管理型,台湾是委托管理型风险投资机构的典型代表,台湾同时存在风险投资公司自我管理和委托管理模式，但,97%以上是以委托管理方式运作的,。委托管理中也包括由专门的管理或顾问公司管理和由其它风险投资公司受托管理两种具体委托方式。其中，又以专门的管理或顾问公司为主要委托对象，占总数,80%以上，其次的选择是风险投资公司自己设置管理部门自行管理，委托其它风险投资机构管理相对很少。,公司制-委托管理型台湾是委托管理型风险投资机构的典型代表,台湾典型的风险投资公司委托管理模式,台湾典型的风险投资公司委托管理模式,公司制,-,委托管理型,从台湾的典型模式图中,可知，自我管理型和委托管理型的最大区别在于投资者到风险投资管理公司之间存在着两层委托,第一层委托关系和自我管理型没有任何差别,第二层委托关系是一,项非常重要的突破,公司制-委托管理型从台湾的典型模式图中可知，自我管理型和委托,委托管理型,-,第二层委托关系,风险投资公司在将基金委托给管理公司后，设计了独特的报酬机制，即,1.5%3%的管理费和20%的附带权益，同时资本结构上也让管理公司将其1%的自有资本进行共同投资，这样的投资结构和报酬机制的设计和有限合伙制的投资结构和报酬机制设计几乎是一模一样的。,该模式是将有限合伙制的典型特征设计到公司制中，或者说是将有限合伙和证券投资基金相结合的模式。,中国最近几年也出现了委托管理型公司制模式,委托管理型-第二层委托关系风险投资公司在将基金委托给管理公司,上海创业投资公司管理模式,上海创业投资公司管理模式,江苏省风险投资基金管理模式,江苏省风险投资基金管理模式,六 中国风险投资的发展历史,I,，,1996,年以前，实践探索阶段,II,，,1997,年, 1998,年，逐步兴起阶段,III,，,1999 2000,年，快速增长阶段,IV,，,2001,年,，调整阶段,六 中国风险投资的发展历史,I,，,1996,年以前，实践探索阶段,酝酿期,1985,年，中共中央首次提出风险投资，第一家风险投资公司成立（中国新技术创业投资公司）,特征：风险资本和投资机构增长缓慢,风险资本 投资机构,1994 41,亿元,20,家,1996 47,亿元,24,家,I，1996年以前，实践探索阶段酝酿期,（一）本期出台的相关法律法规,1985,年,关于发放技术开发贷款的通知,决定从,1985,年起由中国工商银行每年发放,4,亿元技术开发贷款,1986,年,国家科委,科学技术白皮书,，首次提出了发展风险投资事业的战略方针,1990,年,国家综合信贷计划开设科技贷款项目，重点推广计划、火炬计划、,863,计划、攻关计划和星火计划,（一）本期出台的相关法律法规,（二）本阶段成立的风险投资机构,本阶段风险投资机构基本上都是由政府投资和管理,1985,年,中创公司 （中国新技术创业投资公司）,开创了中国风险投资的先河，于,1998,年,6,月,22,日被中国人民银行勒令关闭,（二）本阶段成立的风险投资机构,1989,年,第二家风险投资公司中国科招技术有限公司,1991,年,深圳设立了全国第一家风险投资基金深圳南山风险投资基金,1993,年,外资风险投资机构,-,美国太平洋技术风险投资基金和北京市科委共同出资，成立北京太平洋优联技术风险投资公司,1989年,第二家风险投资公司中国科招技术有限公司,1994,年,中国经济技术投资担保公司成立,1994,年,华登风险投资基金成立美国科技投资公司,1995,年,成立中国国际金融有限公司,1994年,中国经济技术投资担保公司成立,II,，,1997,年, 1998,年，逐步兴起阶段,特征,（,1,）风险投资规模和机构增长很快,资本总量 风险投资机构,1996,年,47,亿元,24,家,1997,年,83.6,亿元（,+ 77.5%,）,38,家（,+65.22%,）,1998,年,147.3,亿元（,+ 76.2%,）,59,家（,+55.26%,）,II，1997年 1998年，逐步兴起阶段特征（1）风险投,（,2,）风险投资发展得到各界支持,出台了一系列制度法规，极大地促进了风险投资的发展,（2）风险投资发展得到各界支持,III,，,1999 2000,年，快速增长阶段,（一）高速发展主要原因：,受到风险投资世界发展热潮影响,国内风险投资宏观环境较大改善,社会各界创业投资热情高涨,网络经济的影响,III，1999 2000年，快速增长阶段（一）高速发展,（二）本阶段出台的政策法规,1999,年,国务院作出,关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定,提出,“,培育有利于高新技术产业发展的资本市场，逐步建立风险投资机制,”,1999,年,国务院转发科技部七部委文件,关于建立我国风险投资机制的若干意见,这是中国,第一个,关于风险投资的纲领性文件，对风险投资的发展起到了积极推动作用,2000,年,，深圳证券交易所就创业板九项规则向社会征求意见,（二）本阶段出台的政策法规,（三）中国风险投资发展的转折,(1) 2000,年，风险投资高速发展，资本总量，增量，机构的总量，增量都强劲增长,资本总量 风险投资机构,1999,年,+109,亿元,100,家（,+60,）,2000,年,+180,亿元,206,家（,+114.6%,）,（三）中国风险投资发展的转折,(2),由风险资本支持的高科技企业在,NASDAQ,上市,UT,斯达康，亚信同时在,NASDAQ,上市，当日市值分别达到,84,亿和,42,亿美元,新浪、搜狐、网易、,8848,等先后到,NASDAQ,上市,以上公司上市,标志着国际风险投资在中国的投资进入了退出阶段,(2)由风险资本支持的高科技企业在NASDAQ上市,IV,，,2001,年,，调整阶段,（一）原因：国内外宏观环境的影响,从,2000,年,NASDAQ,大幅下挫，美国网络公司市值大幅缩水,国内创业板市场未能及时推出,风险投资缺乏有效的退出机制,IV，2001年，调整阶段（一）原因：国内外宏观环境的影响,（二）主要表现：,（,1,）资本总量和机构总量增幅都大大下降,资本总量增长率 风险投资机构的增长率,2001,年,21.8% 29.1%,2002,年,9.3% 11.3%,2003,年,-13.9% -21.3%,2004,年,-0.6% -6.9%,（二）主要表现：,（,2,）外资机构和资本量则持续增长,2000,年，新设风险投资机构中，外资机构比重为,10.3%,，,2002,年为,13,2002,年本土风险投资机构,269,家，管理可投资资本量,41,亿美元，而,38,家外资机构，可投资资本量,59,亿美元,交易活跃，业绩较好的专业风险投资机构大部分有外资背景,（2）外资机构和资本量则持续增长,（三）本阶段发布的法律法规,2001,年，外经贸部等,关于设立外商投资创业投资企业的暂行规定,2002,年，外经贸部等,关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知,，明确了相关出资、审批和登记管理办法,2003,年，,外商投资创业投资企业管理规定,取代,2001,年的暂行规定，新的法规在很多方面均有突破性的发展,（三）本阶段发布的法律法规,七 中国风险投资的资本来源及特点,风险投资的资本来源,政府财政拨款,国内企业投资,金融机构投资,外资风险投资基金,其它投资者,七 中国风险投资的资本来源及特点风险投资的资本来源,1994-2004,年我国风险投资资本结构趋势 （）,类型,1994,1995,1996,1997,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2004,政府资本,58.7,56.5,55.7,48.9,49.1,45.7,34.6,34.3,35,17,15,国内企业资本,4.7,8.2,9.4,8.9,16.2,24.1,35.6,37,35,57,52,外资资本,36.2,34.9,34.4,29.9,23.6,22,23,21.9,23,17,21,金融机构资本,0.4,0.4,0.5,11.7,10.2,6.4,4.3,4.1,4,6,7,其它资本,0,0,0,0.6,0.9,1.8,2.5,2.7,3,3,6,1994-2004年我国风险投资资本结构趋势 （） 类型1,中国风险投资资本来源的特点,风险投资以政府主导型为主，基本来源仍然是财政拨款和银行贷款,大型企业集团和民营企业正成为风险投资市场的主流,外资企业资本供给不断放大，主导中国的风险投资业,资本市场巨额资本仍旧无法突破体制性障碍,中国风险投资资本来源的特点风险投资以政府主导型为主，基本来源,八 中国风险投资业发展的特点,1,资本的总量、增量，机构的数量和增量发展势头良好,2,风险投资机构的发展和风险投资资本的来源逐渐多样化,3,风险投资机构的分布与科技、经济发达程度的关系密切,4,主要集中投资于少数几个重点行业，投资取向具有很强的高技术性质,5,重点投资阶段为起步阶段、成长阶段、扩张阶段,八 中国风险投资业发展的特点1资本的总量、增量，机构的,3,机构分布与科技、经济发达程度关系密切,风险投资业务地域分布不均匀，主要集中在北京、上海、深圳和经济较为发达的地区,2003,年，全国新增管理资本比重,北京,21%,深圳,17%,上海,5%,华东地区,13%,同年，新增投资额比重中，北京、上海、深圳三地总计占总额的,52%,以上,3 机构分布与科技、经济发达程度关系密切风险投资业务地域,地区分布上逐步形成北京中关村、上海张江高科技园区和深圳高新技术开发区,“,三大创业高地,”,东部地区集中了,80,的风险投资,分布格局原因,与各地的技术、经济的发展水平和政策环境密切相关,跟地方政府对风险投资、科技发展的重视程度有关,地区分布上逐步形成北京中关村、上海张江高科技园区和深圳高新技,4,投资集中于少数几个高技术重点行业,五个行业,软件、一般,IT,行业、医药保健、新材料、制造业,五个行业集中了,2002,年全部风险投资案件的,50.8,86,的风险投资案例属于高新技术产业，传统产业仅占,14,风险投资介入传统制造业，极大地提高了产品的技术含量和附加价值,网络行业投资比重很小，风险投资发展正走向成熟,4 投资集中于少数几个高技术重点行业五个行业,5,重点投资阶段为起步、成长、扩张阶段,2002,年风险投资投资阶段分布：投资案例数,5 重点投资阶段为起步、成长、扩张阶段2002年风险,九 中国风险投资发展面临的问题,（一）缺乏与风险投资相配套的法律、法规环境,（二）专业风险投资人才缺乏,（三）资本市场不发达，运作效率不高，退出渠道不 畅通,（四）资本的来源渠道单一，外资资本增长缓慢,（五）风险投资运作机制不健全,（六） 缺乏相应中介机构服务,九 中国风险投资发展面临的问题 （一）缺乏与风险投资相配,谢谢，欢迎交流讨论！,谢谢，欢迎交流讨论！,