,中信,证,券,REITs,专题研究,基础设,施,REIT,s,破冰,2020,年,6,月,15,日,中信证券REITs专题研究基础设施REITs破冰,1,C,O,NT,E,NT,S,目录,一,基础设施,REITs,破冰,二,基础设施,REITs,的吸引力,三,基础设施,本,位,降低舆论,压力,四,全球市场,经验,看，基础,设施,REITs,收益,高,，成长,快,五,中国适合,发展,基础设,施,REITs,六,底层资产,类别,简,介,七,风险提示,1,CONTENTS一基础设施REITs破冰1,2,1.,基础,设,施,REITs,破冰,2,1.基础设施REITs破冰2,3,关于,推,进基,础,设施领,域,不,动产,投资,信,托基,金,（,REITs,）,试点,相,关工,作,的通知,（,40,号,文），公开,募,集基础设施证,券,投资基金指,引,（,试行）（征,求,意见稿），标,志,着,境,内,基,础设施领域,公,募,REITs,试,点正,式,起步,40,号,文和,征,求意见,稿,对,基,础设,施,的定义,1.1,基础设施,REITs,破冰,优先支持行业,3,鼓励开展试点,40,号,文提到征求意见稿,仓储物流仓储物流,收费公路收费公路,水电气热机场港口,城镇污水垃圾处理水电气热,固废危废处理产业园区,信息网络等新型基础设,施明确规定不含住宅和商业地产,国家战略性新兴产业集群,高科技产业园区,特色产业园区,优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区、海南、长江三角洲等重 点区域，支持国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区开展试点。,资料来源：证监会，发改委,关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相,4,基础设施,REITs,能,有效,提,升价,值,资产,的,分红,满,足低,风,险偏好,长,期投,资,者对杠,杆,率的,要,求,允,许投,资,者分享,资,产增,值,收,益,，,解,决基,础,设施非,标,准化,和,投资门,槛,高的,问,题,资料来源：证监会，发改委,1.2,基础设施,REITs,基础,设施,REITs,的,一,些,关键,规,则,原始权益人应参与基础设施基金份额战略配售，战略配售比例不得低于本次基金份额发售数量,的,20%,，,基金管理人应当将,80%,以上基金资产投资于与其存在实际控制关系或受同一控制人控制的管理人设立发起的单一基础设施资,产支持证券全部份额,基础设施基金借款总额不得超过基金资产的,20%,，,借款用途限于基础设施项目维修、改造,基础设施基金应当将,90%,以上经审计年度可供分配利润以现金形式分配给投资者,基金管理人可以设立专门的子公司，或委托第三方管理机构负责基础设施日常运营维护,4,基础设施REITs能有效提升价值资产的分红资料来源：证监会，,5,2.,基础,设,施,REITs,的吸,引,力,5,2.基础设施REITs的吸引力5,6,一,、解,决,看,好,资,产,价值,和,企,业,分,红,不足,的,矛,盾,对,“价,值,投资者,”，,在,股,市上看,好,并买,入,核心资,产,，可,能,面临分,红,率不,达,预期的,尴,尬,REITs,确定,90%,分红比例,下限,，,极大,满,足了,投,资,者,分,享基,础,资产,稳,定现,金,流收,益,的要求,资料来,源,：,Wind,，,中信证券研究部,资料来,源,：,Wind,，,中信证券研究部,中,国,国,贸,历,年,现金,分,红,率,粤高,速,A,历,年现金分,红,率,2.1,基础设施,REITs,的吸引力,8,0%,7,0%,6,0%,5,0%,4,0%,3,0%,2,0%,1,0%,0%,1,9,9,9,2,0,0,0,2,0,0,1,2,0,0,2,2,0,0,3,2,0,0,4,2,0,0,5,2,0,0,6,2,0,0,7,2,0,0,8,2,0,0,9,2,0,1,0,2,0,1,1,2,0,1,2,2,0,1,3,2,0,1,4,2,0,1,5,2,0,1,6,2,0,1,7,2,0,1,8,2,0,1,9,2,0,2,0,9,0%,8,0%,7,0%,6,0%,5,0%,4,0%,3,0%,2,0%,1,0%,0%,6,1,9,9,8,1,9,9,9,2,0,0,0,2,0,0,1,2,0,0,2,2,0,0,3,2,0,0,4,2,0,0,5,2,0,0,6,2,0,0,7,2,0,0,8,2,0,0,9,2,0,1,0,2,0,1,1,2,0,1,2,2,0,1,3,2,0,1,4,2,0,1,5,2,0,1,6,2,0,1,7,2,0,1,8,2,0,1,9,2,0,2,0,一、解决看好资产价值和企业分红不足的矛盾资料来源：Wind，,7,二,、解,决,对,管,理,层,和投,资,者,适,当,杠,杆率,的,分,歧,绝,大多,数,基础设,施,企业,高,杠杆率,的,事,实,，,限制了,其,价值,得,到有效,兑,现,征求,意,见稿,适,当约,束,杠杆可,能,增强,产,品的安,全,性,，,一,定程度,提,升产,品,的吸引力,7,三,、解,决,不,动,产,（,基础,设,施,）,购,置,资金,门,槛,问,题,基础设施,REITs,在,优选,存,量项,目,时,，,对,产权,清,晰、,现,金流,持,续流,入,的要,求,较高,但,这些,资,产历史,上,非标,准,化程度,高,，整,体,金额大,，,转让,不,易，存,在,明显,的,投资门槛,公募,REITs,使居民,部,门,（,透过,机,构投,资,者）,配,置基,础,设施,资,产成,为,可能,2.2,基础设施,R,E,I,T,s,的吸引力,二、解决对管理层和投资者适当杠杆率的分歧7三、解决不动产（基,8,四,、解,决,债,券,回,报,固定,和,资,产,稳,健,增值,之,间,的,矛,盾,，也,同,时,解,决,杠,杆率,问,题,最,近几,年,，,不,动,产,市,场,（,包,括,基,础,设,施）,的,主,流,投,资产,品,并,不,是,股,权,，,而,是,各,类标准,化,和,非标,准,化的债权,但,是，,债,券,是,一,个,固定,回,报,的,金,融,产,品,，,债,券,投,资,者不,能,充,分,分,享,基础,资,产,持,续增,值,，,包,括,净,现,金,流,出,的,增加,和,资,产,本,身,的重,估,目,前全,社,会,依靠,大,规模,举,债,加,杠,杆,来推,动,基,础,设,施,补短,板,面,临,很,大,的困,难,资料来,源,：,Wind,，,中信证券研究部,资料来,源,：,Wind,，,中信证券研究,部,注,：,2020,年数据截止,2020,年,6,月,3,日,一线,城市,物,流仓,储,租金,（单,位：,元,/,平米,/,月）,城投,债的,存,量余额,（单,位,：,亿元）,2.3,基础设施,R,E,I,T,s,的吸引力,60,50,40,30,20,10,0,0,7,-,1,2,0,8,-,0,8,0,9,-,0,4,0,9,-,1,2,1,0,-,0,8,1,1,-,0,4,1,1,-,1,2,1,2,-,0,8,1,3,-,0,4,1,3,-,1,2,1,4,-,0,8,1,5,-,0,4,1,5,-,1,2,1,6,-,0,8,1,7,-,0,4,1,7,-,1,2,1,8,-,0,8,1,9,-,0,4,1,9,-,1,2,北京上海,广州,深圳,1,2,0,0,0,0,1,0,0,0,0,0,8,0,00,0,6,0,00,0,4,0,00,0,2,0,00,0,0,8,四、解决债券回报固定和资产稳健增值之间的矛盾，也同时解决杠杆,9,3.,基础,设施,本,位,降低,舆,论压,力,9,3.基础设施本位降低舆论压力9,10,量,：,2020,年前,5,月,百城,土,地出,让,金同,比,增,长,3.6%,，,好,于,全,国市,场,和重,点,城市,销,售回,款,增速,质,：,仍,有,一些城,市,出现,激,烈的竞,争,，部,分,企业甚,至,愿意,忍,受昂贵,的,土地,价,格,因：,地方筹,集资,金,需求,+,部分企业,仍,有,过度,投,资的,冲,动,资料来,源,：,W,i,nd,资料来源：大公网,百城,土,地,成,交,总,价,单位,：,亿,元,招拍挂,的,激励,竞争,和地王,3.1,土地市场热度尤在,7,0,0,0,6,0,0,0,5,0,0,0,4,0,0,0,3,0,0,0,2,0,0,0,1,0,0,0,0,J,a,n-18,M,ar,-,18,M,ay-,1,8,Ju,l,-,1,8,Sep-,1,8,N,o,v,-,1,8,J,a,n-19,M,ar,-,19,M,ay-,1,9,Ju,l,-,1,9,Sep-,1,9,N,o,v,-,1,9,J,a,n-20,M,ar,-,20,M,ay-,2,0,10,量：2020年前5月百城土地出让金同比增长3.6%，好于全国,11,11,资,金成,本,下,降,背,景,之,下,，,如,果,融,资,放开,过快，,的,确,可能,助,长,地,王,现象,，,对,房,地,产企,业,，,对,调控,大,局都不利,资料来源：各企业公告，中信证券研究部,3.2,资金成本在下降通道,龙头地,产,企业,综合,融资成本,公司名称,公司性质,2014,2015,2016,2017,2018,2019,中国海,外,发展,国企,4.45%,4.23%,4.76%,4.27%,4.30%,4.21%,华润置地,国企,4.47%,4.63%,4.23%,4.16%,4.47%,4.45%,龙湖集团,民企,6.40%,5.74%,4.92%,4.50%,4.55%,4.54%,金地集团,国企,6.31%,5.32%,4.52%,4.56%,4.83%,4.99%,招商蛇口,国企,-,4.93%,4.50%,4.80%,4.85%,4.92%,保利地产,国企,6.50%,5.20%,4.69%,4.82%,5.03%,4.95%,绿城中国,民企,7.60%,6.60%,5.90%,5.40%,5.40%,5.30%,世茂房,地,产,民企,6.90%,6.90%,5.80%,5.30%,5.80%,5.60%,旭辉集团,民企,8.30%,7.20%,5.50%,5.20%,5.80%,6.00%,龙光地产,民企,8.80%,6.80%,6.10%,5.80%,6.10%,6.10%,碧桂园,民企,7.16%,6.20%,5.66%,5.22%,6.11%,6.34%,新城控股,民企,-,7.26%,5.49%,5.32%,6.47%,6.73%,华夏幸福,民企,-,7.92%,6.97%,5.98%,6.42%,7.90%,阳光城,民企,-,9.41%,7.35%,7.08%,7.94%,7.71%,中国恒大,民企,9.74%,9.59%,8.27%,8.09%,8.13%,8.99%,融创中国,民企,9.10%,7.60%,5.98%,6.24%,6.81%,8.56%,绿地控股,民企,-,5.98%,5.45%,5.19%,5.40%,5.60%,滨江集团,民企,6.00%,5.80%,5.60%,11资金成本下降背景之下，如果融资放开过快，的确可能助长地王,12,政,策的,示,范意义,并,不止,于,政策本,身,，也,包,括政策,本,身在,舆,论层面,的,示范,效,应,从,长,期,来,看，,待,基础,设,施,REITs,改革,获,得,明,显,成,功,，,再,去,讨,论底,层,资,产,的,范,围问,题,，,是有,利,于,形,成,良,好,社,会,舆论,氛,围,的,12,3.3,坚持房住不炒的示范意义,政策的示范意义并不止于政策本身，也包括政策本身在舆论层面的示,4.,全,球,市场,经,验借,鉴,13,4.全球市场经验借鉴13,截止,2020,年,4,月,30,日,，,全美,上,市权,益,类,REITs,共计,176,只，,市,值合,计,1.04,万,亿,美,元,我们测算，,美国,广,义基,础,设,施,REITs,的市,值即,达,到,4889,亿,美,元，,占,比